【2020年05月07日】全球六次金融大危機(jī)：起源、導(dǎo)火索、傳導(dǎo)機(jī)制、影響及應(yīng)對(duì)（下）

文：恒大研究院 石玲玲 馬家進(jìn) 王孟嫫 范城愷

導(dǎo)讀
人類(lèi)進(jìn)入現(xiàn)代社會(huì)以來(lái)，各種金融危機(jī)層出不窮，并催生經(jīng)濟(jì)思想和公共政策的不斷變革。2020年，疫情全球大流行，一度導(dǎo)致美國(guó)流動(dòng)性危機(jī)爆發(fā)，全球經(jīng)濟(jì)深度衰退，QE、零利率、MMT、新基建等引發(fā)熱議。本文從五大維度分析框架探討全球六次金融大危機(jī)，旨在系統(tǒng)研究全球金融危機(jī)的內(nèi)在邏輯、演變機(jī)制及應(yīng)對(duì)方式。
摘要
在《全球六次金融大危機(jī)：起源、導(dǎo)火索、傳導(dǎo)機(jī)制、影響及應(yīng)對(duì)》上篇中，我們分析了金融危機(jī)的內(nèi)在邏輯，研究了20世紀(jì)末至今三次大危機(jī)。下篇，我們將分析20世紀(jì)全球三次危機(jī)，剖析危機(jī)的應(yīng)對(duì)方式。
我們從五大維度框架分析全球六次金融大危機(jī)。本文為下篇，主要分析20世紀(jì)全球三次危機(jī)。4）20世紀(jì)90年代日本資產(chǎn)價(jià)格泡沫破滅：危機(jī)前日本金融自由化加速、貨幣寬松，資產(chǎn)價(jià)格快速上漲。隨后政策緊縮，股價(jià)房?jī)r(jià)暴跌。危機(jī)未能及時(shí)處置，資產(chǎn)負(fù)債表持續(xù)衰退，日本陷入“失去的二十年”。5）20世紀(jì)80年代拉美債務(wù)危機(jī)：危機(jī)前拉美國(guó)家外債大幅攀升，隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息、國(guó)際貿(mào)易惡化，拉美國(guó)家償債能力削弱，資本流出，貨幣大幅貶值，債務(wù)危機(jī)爆發(fā)，陷入“失去的十年”。6）20世紀(jì)30年代美國(guó)大蕭條：生產(chǎn)過(guò)剩、貨幣寬松、監(jiān)管缺失，為大蕭條埋下隱患。隨后泡沫破裂，并通過(guò)金本位、貿(mào)易戰(zhàn)和銀行業(yè)倒閉潮升級(jí)至全球經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)，對(duì)國(guó)際政治經(jīng)濟(jì)軍事秩序產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。
歷史長(zhǎng)河中，為應(yīng)對(duì)危機(jī)，不同的經(jīng)濟(jì)學(xué)流派誕生或復(fù)興、革命與反革命，爭(zhēng)論的核心在于政府是否干預(yù)市場(chǎng)、以何種手段干預(yù)。1）20世紀(jì)30年代大蕭條時(shí)期，凱恩斯、馬克思反對(duì)自由放任，分別主張積極財(cái)政貨幣政策擴(kuò)大需求、調(diào)節(jié)收入分配。2）20世紀(jì)70年代“滯漲”時(shí)期，凱恩斯主義受到挑戰(zhàn)，新自由主義興起，反對(duì)政府過(guò)度干預(yù)，回歸古典主義。3）2008年金融危機(jī)時(shí)期，反思自由放任，新凱恩斯主義復(fù)興，伯南克領(lǐng)導(dǎo)美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施非常規(guī)的量化寬松政策，MMT理論主張財(cái)政赤字貨幣化，分別將貨幣政策、財(cái)政政策干預(yù)手段發(fā)揮到了極致。
人類(lèi)社會(huì)在應(yīng)對(duì)危機(jī)的過(guò)程中，誕生了宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)，雖然在一些問(wèn)題上目前仍存在巨大爭(zhēng)議，但經(jīng)過(guò)各國(guó)政府的長(zhǎng)期豐富實(shí)踐和經(jīng)濟(jì)學(xué)家的高智商活動(dòng)，逐漸形成了一些廣泛共識(shí)：1）要處理好市場(chǎng)和政府、供給和需求、長(zhǎng)期和短期、效率和公平之間的關(guān)系，不能走極端，市場(chǎng)原教旨主義和政府原教旨主義都是錯(cuò)的，市場(chǎng)有失靈的時(shí)候，政府也有失靈的時(shí)候，政府完全不作為對(duì)市場(chǎng)自由放任，或者政府過(guò)度干預(yù)擾亂市場(chǎng)正常運(yùn)行，都會(huì)引發(fā)嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)。2）歷次危機(jī)的實(shí)踐證明，及時(shí)的政策應(yīng)對(duì)可以有效切斷傳導(dǎo)鏈條，阻斷危機(jī)蔓延深化，而一味的自由放任將延長(zhǎng)危機(jī)持續(xù)時(shí)間、加深破壞程度。3）貨幣政策對(duì)緩解短期流動(dòng)性危機(jī)效果明顯，但對(duì)于刺激需求就像“推繩子”效果有限，而財(cái)政政策對(duì)于擴(kuò)大有效需求就像“拉繩子”，效果更為明顯。正確的危機(jī)應(yīng)對(duì)措施是先通過(guò)貨幣政策放松緩解流動(dòng)性危機(jī)，再通過(guò)財(cái)政政策擴(kuò)大需求走出衰退。“羅斯福新政”時(shí)期先放棄金本位、發(fā)揮中央銀行的最后貸款人角色，緩解流動(dòng)性危機(jī)，然后通過(guò)“復(fù)興計(jì)劃”擴(kuò)大財(cái)政支出，成功推動(dòng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。4）無(wú)論貨幣還是財(cái)政政策，都會(huì)增加債務(wù)或增加貨幣發(fā)行，關(guān)鍵看當(dāng)前增加的債務(wù)能否帶來(lái)未來(lái)的收入，這是金融周期和債務(wù)周期的核心。純粹通過(guò)貨幣超發(fā)刺激消費(fèi)不會(huì)有資本形成，反而會(huì)形成債務(wù)懸空，而有效投資則增加資本形成和未來(lái)收入，配合擴(kuò)大消費(fèi)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)良性循環(huán)。通過(guò)財(cái)政貨幣政策刺激投資尤其基礎(chǔ)設(shè)施投資比單純刺激消費(fèi)效果更好。5）新基建是應(yīng)對(duì)金融危機(jī)的最簡(jiǎn)單有效辦法，兼顧短期擴(kuò)大有效需求和長(zhǎng)期擴(kuò)大有效供給，兼具穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)就業(yè)、調(diào)結(jié)構(gòu)、促創(chuàng)新、惠民生的綜合性重大作用。當(dāng)前的中國(guó)和以前的美國(guó)都是超前新基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的受益者。6）新基建經(jīng)濟(jì)學(xué)是應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)的一次思想革命，人類(lèi)社會(huì)認(rèn)知的一大進(jìn)步，我們長(zhǎng)期旗幟鮮明倡導(dǎo)（參考：2020年2月《是該啟動(dòng)“新”一輪基建了》、3月《中國(guó)新基建研究報(bào)告》等）。

目錄
1 金融危機(jī)的內(nèi)在邏輯
1.1 危機(jī)的起源
1.2 危機(jī)的深化
2 主要的金融危機(jī)案例
2.1 2020年美國(guó)流動(dòng)性危機(jī)
2.2 2007年美國(guó)次貸危機(jī)和2008年國(guó)際金融危機(jī)
2.3 1997年亞洲金融風(fēng)暴
2.4 20世紀(jì)90年代初日本資產(chǎn)價(jià)格泡沫破滅
2.5 20世紀(jì)80年代拉美債務(wù)危機(jī)
2.6 20世紀(jì)30年代初美國(guó)“大蕭條”
3 總結(jié)與反思：危機(jī)后誕生或盛行的經(jīng)濟(jì)學(xué)流派
3.1 20世紀(jì)30年代大蕭條：凱恩斯主義、馬克思主義
3.2 20世紀(jì)70年代“滯脹”：供給學(xué)派、貨幣學(xué)派、奧地利學(xué)派
3.3 2008年金融危機(jī)至今：新凱恩斯主義量化寬松、現(xiàn)代貨幣理論、新基建經(jīng)濟(jì)學(xué)  

正文
2 主要的金融危機(jī)案例
2.4 20世紀(jì)90年代初日本資產(chǎn)價(jià)格泡沫破滅
日本1990年代初的資產(chǎn)價(jià)格泡沫破滅后伴隨“失去的二十年”，是典型的金融周期和債務(wù)周期，并陷入長(zhǎng)期的資產(chǎn)負(fù)債表衰退、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇之路遙遙無(wú)期。
2.4.1 起源：金融自由化、貨幣寬松，杠桿高企、資產(chǎn)價(jià)格泡沫
金融自由化進(jìn)程加速，貨幣政策持續(xù)寬松，成為泡沫產(chǎn)生的根源。一方面，20世紀(jì)80年代初日本在內(nèi)外部壓力下加快金融自由化進(jìn)程，利率自由化、資本項(xiàng)目開(kāi)放、證券市場(chǎng)管制放松等改革逐步推進(jìn)，深刻改變了金融市場(chǎng)運(yùn)行與監(jiān)管。另一方面，為對(duì)沖1985年《廣場(chǎng)協(xié)議》對(duì)經(jīng)濟(jì)造成的負(fù)面影響，日本央行持續(xù)維持寬松的貨幣政策。1986年1月到1987年2月連續(xù)5次降低利率，中央銀行貼現(xiàn)率從5%降低至2.5%，為當(dāng)時(shí)世界主要國(guó)家最低水平。受貨幣寬松推動(dòng)，1985-1990年間日本M2同比增速?gòu)?%上升至12%以上。
商業(yè)銀行大量投放貸款，居民及企業(yè)部門(mén)債務(wù)與杠桿高增，股市樓市價(jià)格快速上漲。從銀行角度看，利率自由化改革推高存款利率，負(fù)債端壓力迫使日本商業(yè)銀行向房地產(chǎn)和非銀行金融領(lǐng)域投放大量貸款。從居民企業(yè)角度看，證券市場(chǎng)管制放松吸引大企業(yè)通過(guò)股權(quán)和債券進(jìn)行融資，充裕流動(dòng)性下股價(jià)和房?jī)r(jià)高漲使得企業(yè)和居民的融資更為便利，信貸擴(kuò)張與資產(chǎn)價(jià)格上漲之間形成正反饋。居民、企業(yè)部門(mén)杠桿率快速攀升，1985-1990年間分別提升16.3、29.4個(gè)百分點(diǎn)至69.5%、141.6%。充裕的流動(dòng)性涌入股市和樓市，資產(chǎn)價(jià)格泡沫快速膨脹，1984-1989年日經(jīng)指數(shù)年復(fù)合增速達(dá)27%，1984-1990年日本城市地價(jià)指數(shù)年復(fù)合增速達(dá)21%，遠(yuǎn)高于GDP增速。

  

2.4.2 導(dǎo)火索：貨幣政策收緊，房地產(chǎn)及土地市場(chǎng)嚴(yán)厲管制
為抑制通脹和資產(chǎn)價(jià)格泡沫，貨幣政策轉(zhuǎn)向緊縮。為了抑制通脹上升和資產(chǎn)價(jià)格泡沫，日本央行從1989年開(kāi)始連續(xù)5次加息，商業(yè)銀行向央行借款的利息率從1987年2月的2.5%上升到了1990年8月的6%。與此同時(shí)，貨幣供應(yīng)增速大幅下滑。
房地產(chǎn)貸款和土地交易受到嚴(yán)厲管制。1987年，財(cái)務(wù)省發(fā)布行政指導(dǎo)，要求金融機(jī)構(gòu)嚴(yán)格控制土地貸款項(xiàng)目，“房地產(chǎn)貸款增速不能超過(guò)總體貸款增速”。受此影響，日本各金融機(jī)構(gòu)的房地產(chǎn)貸款增速迅速下降，從1987年6月的37%下降至1988年3月的10%。到1991年，日本商業(yè)銀行實(shí)際上已經(jīng)停止了對(duì)房地產(chǎn)業(yè)的貸款。
調(diào)整土地收益稅。在1987年10月調(diào)整稅制之前，擁有土地10年以內(nèi)被視為“短期持有”，而10年以上則被認(rèn)為是“長(zhǎng)期持有”，在調(diào)整稅制后，持有不超過(guò)2年被視為是“超短期持有”并受到重點(diǎn)監(jiān)管。
政策多環(huán)節(jié)收緊下流動(dòng)性枯竭，股市和樓市缺乏資金繼續(xù)流入，甚至面臨資金流出，股價(jià)和房?jī)r(jià)相繼于1989年底和1991年初見(jiàn)頂，隨后開(kāi)啟猛烈下跌。

  2.4.3 傳導(dǎo)：金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)、居民資產(chǎn)負(fù)債表全面惡化
金融機(jī)構(gòu)及投資者順周期行為加劇資產(chǎn)價(jià)格下跌。金融機(jī)構(gòu)及投資者追求流動(dòng)性，拋售資產(chǎn)，加劇資產(chǎn)價(jià)格下跌。1989-2003年，日經(jīng)指數(shù)累計(jì)跌幅達(dá)73%。
資產(chǎn)價(jià)格暴跌導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債表快速惡化，資不抵債，破產(chǎn)倒閉。股市、房地產(chǎn)價(jià)格大幅下跌和經(jīng)濟(jì)低迷使日本銀行壞賬大幅上升，日本銀行業(yè)壞賬從1993年的12.8萬(wàn)億日元上升至2000年的30.4萬(wàn)億日元（參見(jiàn)李眾敏（2008）國(guó)際經(jīng)濟(jì)評(píng)論）。1992年至2003年間，日本先后有180家金融機(jī)構(gòu)宣布破產(chǎn)倒閉（參見(jiàn)吉野直行（2009），國(guó)際經(jīng)濟(jì)評(píng)論）。

  

企業(yè)部門(mén)和居民部門(mén)持續(xù)去杠桿，資產(chǎn)負(fù)債表惡化，經(jīng)濟(jì)陷入債務(wù)-通縮循環(huán)。對(duì)于企業(yè)部門(mén)，房地產(chǎn)和土地是重要的資產(chǎn)和抵押品，隨著資產(chǎn)價(jià)格的暴跌，企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表出現(xiàn)明顯惡化。企業(yè)為修復(fù)惡化的資產(chǎn)負(fù)債表，不得不努力歸還債務(wù)，1991年后盡管利率大幅下降，日本企業(yè)從外部募集資金卻持續(xù)減少，到90年代中，日本企業(yè)從債券市場(chǎng)和銀行凈融入資金均轉(zhuǎn)為負(fù)值。對(duì)于私人財(cái)富，辜朝明在其著作《大衰退》中提到，地產(chǎn)和股票價(jià)格的下跌給日本帶來(lái)的財(cái)富損失，達(dá)到1500萬(wàn)億日元，相當(dāng)于日本全國(guó)個(gè)人金融資產(chǎn)的總和，這個(gè)數(shù)字還相當(dāng)于日本3年的GDP總和。
2.4.4 影響：失去的二十年
日本資產(chǎn)價(jià)格泡沫破滅后，經(jīng)濟(jì)陷入了失去的二十年和長(zhǎng)期通縮，日本政治影響力下降，超級(jí)大國(guó)夢(mèng)破滅。
橫向?qū)Ρ葋?lái)看，1991年后，日本經(jīng)濟(jì)增速和通脹率雙雙下臺(tái)階，落入高等收入陷阱。1992-2014年間，日本GDP增速平均為0.9%，CPI平均增長(zhǎng)0.2%，而危機(jī)前十年，日本GDP平均增速為4.5%，CPI平均為2.1%。值得注意的是，這樣的“成績(jī)”還是在政府大力度刺激下才取得的。逆周期調(diào)控使得日本政府債務(wù)率大幅增長(zhǎng)，央行資產(chǎn)負(fù)債表大幅擴(kuò)張。
縱向?qū)Ρ葋?lái)看，1991年后，日本經(jīng)濟(jì)陷入停滯，和其他國(guó)家相對(duì)力量出現(xiàn)明顯變化。以美元計(jì)價(jià)的GDP總量來(lái)看，1991-2014年間，日本累計(jì)增長(zhǎng)35%，德國(guó)增長(zhǎng)108%，美國(guó)增長(zhǎng)185%，中國(guó)增長(zhǎng)26倍。1991-2014年間，日本GDP占美國(guó)比重從58%下降為28%，中國(guó)成為第二大經(jīng)濟(jì)體。

  2.4.5 應(yīng)對(duì)：判斷失誤、行動(dòng)遲緩、力度不足，典型反面案例
日本央行和政府政策搖擺不定，錯(cuò)失處理危機(jī)的黃金時(shí)間，形勢(shì)不斷惡化，居民企業(yè)部門(mén)持續(xù)去杠桿，經(jīng)濟(jì)陷入長(zhǎng)期衰退，成為典型反面案例。
嚴(yán)重誤判金融危機(jī)的影響程度。危機(jī)爆發(fā)后，日本當(dāng)局并未清醒認(rèn)識(shí)到危機(jī)的嚴(yán)重性和破壞性。1990、1991年的《日本經(jīng)濟(jì)財(cái)政白皮書(shū)》認(rèn)為日本金融市場(chǎng)會(huì)自動(dòng)反彈，危機(jī)在消費(fèi)、投資各個(gè)領(lǐng)域造成的影響都很微弱，1992年的《日本銀行月報(bào)》仍提出“泡沫以來(lái)的資產(chǎn)價(jià)格下跌對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)影響不大”。
救市行動(dòng)遲緩、政策不當(dāng)、力度不足。其一，政府擔(dān)心對(duì)市場(chǎng)干預(yù)力度過(guò)大造成流動(dòng)性過(guò)剩和通脹壓力，直到1991年7月才把貼現(xiàn)率從1990年的6%下調(diào)至5.5%，“認(rèn)識(shí)時(shí)滯”長(zhǎng)達(dá)18個(gè)月。其二，未及時(shí)處理巨額房產(chǎn)信貸壞賬與低效資產(chǎn)，導(dǎo)致金融體系長(zhǎng)期無(wú)法發(fā)揮資金融通作用。90年代初期，危機(jī)爆發(fā)后，當(dāng)局對(duì)困難銀行未及時(shí)救援，銀行不良率快速上升、破產(chǎn)事件連鎖爆發(fā)。1998年2月起，日本當(dāng)局不得不采取緊急措施穩(wěn)定金融系統(tǒng)，包括修改存款保險(xiǎn)公司法及金融穩(wěn)定法、對(duì)銀行注資等，但為時(shí)已晚。
2.5 20世紀(jì)80年代拉美債務(wù)危機(jī)
以1982年8月墨西哥宣布無(wú)力償還外債為標(biāo)志，拉美債務(wù)危機(jī)爆發(fā)，隨后巴西、委內(nèi)瑞拉、阿根廷、秘魯和智利等國(guó)也相繼發(fā)生還債困難。債務(wù)危機(jī)使拉美經(jīng)濟(jì)陷入“失去的十年”和“中等收入陷阱”。
2.5.1 起源：寬松放任的借債環(huán)境，不合理的發(fā)展戰(zhàn)略，推升外債規(guī)模
原油漲價(jià)背景下，石油輸出國(guó)美元收入充足，美聯(lián)儲(chǔ)維持低利率，共同提供了寬松的外部借債環(huán)境。一方面，七十年代兩次石油危機(jī)導(dǎo)致原油價(jià)格大漲，石油輸出國(guó)獲得了巨額美元收入，資產(chǎn)增值保值需求強(qiáng)烈，國(guó)際市場(chǎng)美元供給充足。另一方面，七十年代美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策整體寬松，除石油危機(jī)期間，聯(lián)邦基金利率維持在較低水平，1970年全年平均利率為7.2%，1975年回落至5.8%，低利率環(huán)境降低了拉美國(guó)家的借貸成本。伴隨全球金融一體化進(jìn)程，歐美商業(yè)銀行加大對(duì)拉美國(guó)家的信貸投放。

  拉美國(guó)家經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張激進(jìn)，盲目舉債，但外債使用效率低下。一方面，墨西哥、阿根廷、巴西等主要拉美國(guó)家在20世紀(jì)30-80年代相繼實(shí)施“進(jìn)口替代”戰(zhàn)略，急于實(shí)現(xiàn)現(xiàn)代化，實(shí)行“高目標(biāo)、高投資、高速度”的方針。龐大的經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略需要大量資金投入，但國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄率和投資率普遍較低，本國(guó)資金匱乏，只能依靠國(guó)際資本，大舉外債。另一方面，外債缺乏良好的規(guī)劃管理，使用效率低下。大量外債被用于投資項(xiàng)目周期長(zhǎng)、效率低、流動(dòng)性和變現(xiàn)能力差的大型公用事業(yè)，且部分被用于非生產(chǎn)性支出如彌補(bǔ)國(guó)營(yíng)企業(yè)虧損、購(gòu)置軍火等。
財(cái)政和貨幣政策失誤，經(jīng)濟(jì)陷入嚴(yán)重通脹和衰退，進(jìn)一步刺激舉債。為推進(jìn)進(jìn)口替代戰(zhàn)略實(shí)施、刺激經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，危機(jī)前拉美主要國(guó)家長(zhǎng)期實(shí)行赤字財(cái)政和擴(kuò)張性貨幣政策，拉美成為世界通脹最嚴(yán)重的地區(qū)。1976年阿根廷GDP平減指數(shù)增速達(dá)到438%，CPI同比達(dá)到444%。嚴(yán)重的通貨膨脹、經(jīng)濟(jì)衰退疊加政局的不穩(wěn)定，刺激拉美國(guó)家部分企業(yè)和私人的資金外流，資金愈發(fā)短缺，又進(jìn)一步強(qiáng)化了拉美國(guó)家舉借外債的動(dòng)機(jī)。
外債規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，短債占比快速攀升，拉高債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。從總量看，70年代拉美各國(guó)外債規(guī)模急劇膨脹，外債余額占GDP比例持續(xù)爬升。1970年墨西哥、阿根廷和巴西三國(guó)的平均外債余額為63億美元，而1980年平均外債余額已猛增至523億美元，增幅高達(dá)727%。從結(jié)構(gòu)看，危機(jī)爆發(fā)前拉美國(guó)家短期外債占整體外債比重快速攀升，1977-1980年，墨西哥、阿根廷和巴西三國(guó)平均短債占比由18%迅速上升至28%。債務(wù)結(jié)構(gòu)的不合理進(jìn)一步加重拉美國(guó)家的債務(wù)負(fù)擔(dān)、拉高債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

  

2.5.2 導(dǎo)火索：美聯(lián)儲(chǔ)加息，拉美貿(mào)易環(huán)境惡化
美聯(lián)儲(chǔ)加息，國(guó)際金融市場(chǎng)利率攀升，拉美外債負(fù)擔(dān)加重。80年代初，美聯(lián)儲(chǔ)為應(yīng)對(duì)滯漲困境、吸引國(guó)際資本回流，自1980年8月起連續(xù)加息，聯(lián)邦基金利率從1980年初的15%提高到1980年末的22%。拉美國(guó)家舉借的外債多為浮動(dòng)利率，國(guó)際借貸成本驟升，債務(wù)負(fù)擔(dān)加劇，點(diǎn)燃債務(wù)危機(jī)的導(dǎo)火線。
國(guó)際貿(mào)易環(huán)境惡化，出口貿(mào)易受沉重打擊。為應(yīng)對(duì)第二次石油危機(jī)沖擊帶來(lái)的周期性衰退，70年代末歐美各國(guó)加強(qiáng)貿(mào)易保護(hù)主義，采取提高關(guān)稅、設(shè)置進(jìn)口限額等各種非關(guān)稅壁壘的手段，向發(fā)展中國(guó)家轉(zhuǎn)嫁危機(jī)，造成拉美國(guó)家巨大的貿(mào)易逆差，沉重打擊以出口貿(mào)易為主要外匯收入來(lái)源的拉美國(guó)家。
1982年8月，墨西哥宣布無(wú)限期關(guān)閉全部匯兌市場(chǎng)，暫停償付外債，拉開(kāi)危機(jī)序幕。隨后，巴西、委內(nèi)瑞拉、阿根廷等國(guó)也相繼發(fā)生還債困難，債務(wù)危機(jī)全面爆發(fā)。

  2.5.3 傳導(dǎo)：償債能力下降，資本加速流出，貨幣大幅貶值
美元升值、全球大宗商品價(jià)格下跌，拉美國(guó)家出口減少，利息負(fù)擔(dān)上升，償債能力大幅下滑。從收入來(lái)看，美聯(lián)儲(chǔ)加息引發(fā)美元持續(xù)升值，以美元計(jì)價(jià)的全球大宗商品價(jià)格下跌，1980至1982年末CRB期貨價(jià)格指數(shù)跌幅超過(guò)30%。拉美國(guó)家出口收入銳減，償債基礎(chǔ)被破壞。從支出來(lái)看，國(guó)際金融市場(chǎng)借貸利率的上升使拉美國(guó)家借貸成本攀升，利息支出快速增加。雙重壓力下，拉美國(guó)家償債能力大幅下滑，以墨西哥、阿根廷和巴西三國(guó)為例，1980-1982年，三國(guó)債務(wù)清償額占出口收入比重均值由50%上升至62%。
國(guó)際資金加速流出，加劇拉美地區(qū)資金短缺局面。美國(guó)高利率政策下，國(guó)際金融市場(chǎng)利率攀升，誘發(fā)大量國(guó)際資金從拉美地區(qū)流出，國(guó)際資本流動(dòng)方向逆轉(zhuǎn)，加重拉美資金短缺局面。1980-1982年，墨西哥、阿根廷、巴西三國(guó)外匯儲(chǔ)備均值由68億美元大幅下滑至34億美元。
貨幣危機(jī)爆發(fā)，拉美國(guó)家貨幣大幅貶值。國(guó)際收支狀況日益惡化，資本外流加劇，拉美國(guó)家貨幣被迫貶值。危機(jī)爆發(fā)后，拉美國(guó)家的匯率制度普遍從固定匯率制度轉(zhuǎn)向爬行釘住匯率，原先普遍高估的匯率大幅下調(diào)。以墨西哥為例，1980年美元兌墨西哥比索匯率為0.0228，1990年已超過(guò)2.7。貨幣的貶值大大加重拉美國(guó)家償債負(fù)擔(dān)，對(duì)拉美國(guó)家雪上加霜。

  

2.5.4 影響：低增長(zhǎng)、高通脹、高失業(yè)，政治經(jīng)濟(jì)社會(huì)動(dòng)蕩
債務(wù)危機(jī)對(duì)拉美國(guó)家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展造成劇烈沖擊。1）經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率大幅下降。債務(wù)危機(jī)后，墨西哥、阿根廷、巴西、委內(nèi)瑞拉等7個(gè)主要拉美國(guó)家經(jīng)濟(jì)皆一度陷入負(fù)增長(zhǎng)。2）通脹率持續(xù)攀高。拉美地區(qū)的通脹率居高不下，1990年阿根廷和巴西CPI增速甚至超過(guò)2000%。3）失業(yè)率大幅升高，實(shí)際工資水平普遍下降。隨著失業(yè)率的升高和實(shí)際工資的下降，人民生活水平降低，社會(huì)分配不均的狀況也愈加突出。4）經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩引發(fā)社會(huì)矛盾進(jìn)一步尖銳。1983年以來(lái)，智利、巴西等拉美地區(qū)許多國(guó)家都曾發(fā)生人民抗議物價(jià)上漲、抗議失業(yè)的游行示威和罷工。
債務(wù)危機(jī)也對(duì)歐美商業(yè)銀行造成沉痛打擊。歐美商業(yè)銀行堅(jiān)信國(guó)家不會(huì)破產(chǎn)，向拉美國(guó)家提供了大量貸款，債務(wù)危機(jī)爆發(fā)后歐美商業(yè)銀行出現(xiàn)大量無(wú)法回收的債務(wù)，損失慘重，隨著拉美債務(wù)危機(jī)的久拖不決，這些商業(yè)銀行也滑向危機(jī)。不過(guò)，由于拉美地區(qū)經(jīng)濟(jì)落后，且危機(jī)爆發(fā)后主要發(fā)達(dá)國(guó)家立即采取應(yīng)對(duì)措施，危機(jī)的對(duì)外傳導(dǎo)相對(duì)有限，集中于商業(yè)銀行領(lǐng)域。

  

2.5.5 應(yīng)對(duì)：從緊縮調(diào)整逐步轉(zhuǎn)向修復(fù)償債能力
拉美債務(wù)危機(jī)的應(yīng)對(duì)思路由危機(jī)初期的緊縮調(diào)整逐步轉(zhuǎn)向償債能力修復(fù)，但多個(gè)方案均未徹底擺脫犧牲債務(wù)國(guó)經(jīng)濟(jì)換取危機(jī)解決的固有思路，危機(jī)久拖不決，經(jīng)濟(jì)改革遲緩，拉美陷入“失去的十年”和“中等收入陷阱”。
第一階段：緊縮調(diào)整，以犧牲國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)為代價(jià)恢復(fù)外部平衡。1982年起，在IMF的監(jiān)督下，拉美債務(wù)國(guó)實(shí)施以緊縮為特征的應(yīng)急性經(jīng)濟(jì)調(diào)整，采取壓縮進(jìn)口、貨幣貶值等措施，籌集資金償還債務(wù)。這一階段政策著力點(diǎn)在于到期債務(wù)的清償，一定程度上緩解了短期債務(wù)壓力，但付出了國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)停滯、社會(huì)動(dòng)蕩的巨大代價(jià)。
第二階段：重心逐步轉(zhuǎn)向經(jīng)濟(jì)發(fā)展，通過(guò)修復(fù)償債能力緩解危機(jī)。緊縮計(jì)劃失敗后，國(guó)際社會(huì)意識(shí)到解決債務(wù)危機(jī)的著眼點(diǎn)不在于現(xiàn)有債務(wù)的清償，而在于償債能力的修復(fù)，解決危機(jī)的處方不應(yīng)是緊縮性調(diào)整，而應(yīng)是經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展和結(jié)構(gòu)性改革。基于此，1984年起，美國(guó)先后提出貝克計(jì)劃、布雷迪計(jì)劃等方案，通過(guò)提供優(yōu)惠貸款、債務(wù)轉(zhuǎn)換、債務(wù)資本化等措施緩解債務(wù)壓力，同時(shí)要求債務(wù)國(guó)實(shí)施結(jié)構(gòu)性經(jīng)濟(jì)改革。這些方案一定程度上緩解了債務(wù)危機(jī)的消極影響，但由于減債程度有限、資金來(lái)源不明確，同時(shí)仍未徹底擺脫犧牲債務(wù)國(guó)經(jīng)濟(jì)換取危機(jī)解決的固有思路，均未起到根治效果。
2.6 20世紀(jì)30年代初美國(guó)“大蕭條”
20世紀(jì)20年代，“柯立芝繁榮”的背后，美國(guó)經(jīng)濟(jì)不平衡問(wèn)題日益突出。生產(chǎn)過(guò)剩、貨幣寬松、監(jiān)管缺失，信貸快速擴(kuò)張，為大蕭條埋下了隱患。貨幣政策的驟然緊縮刺破泡沫，1929-1933年，美國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入持續(xù)的大蕭條，并通過(guò)金本位、貿(mào)易戰(zhàn)和銀行業(yè)倒閉潮升級(jí)至全球經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)，并對(duì)國(guó)際政治經(jīng)濟(jì)軍事秩序產(chǎn)生了深遠(yuǎn)影響。
2.6.1 起源：生產(chǎn)過(guò)剩，需求不足，貨幣寬松，信貸過(guò)度擴(kuò)張，自由放任，推升資產(chǎn)泡沫
經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)不平衡，收入分配差距持續(xù)拉大，生產(chǎn)過(guò)剩與需求不足的矛盾日益加深。20世紀(jì)20年代，伴隨戰(zhàn)后經(jīng)濟(jì)重建，美國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入高速發(fā)展期，1921-1929年美國(guó)GDP年均增速達(dá)4%，工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)上漲幅度達(dá)67%，史稱(chēng)“柯立芝繁榮”。但繁榮的背后，結(jié)構(gòu)性問(wèn)題持續(xù)累積，生產(chǎn)過(guò)剩與需求不足的矛盾日益加深。其一，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)不平衡。以汽車(chē)、電氣、建筑為首的制造業(yè)快速發(fā)展，但農(nóng)業(yè)進(jìn)入漫長(zhǎng)蕭條期，大量農(nóng)場(chǎng)破產(chǎn)，農(nóng)民收入遠(yuǎn)低于全國(guó)平均收入水平。其二，收入分配差距持續(xù)擴(kuò)大。20世紀(jì)20年代末，美國(guó)最富有的前10%家庭收入占總收入比重上升至近50%的高位水平，家庭收入基尼系數(shù)由1922年的0.53增加至1930年的0.62。

  

貨幣政策寬松，監(jiān)管缺失，信貸大幅擴(kuò)張，各部門(mén)杠桿率快速提升。一方面，為刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，美聯(lián)儲(chǔ)維持寬松的貨幣政策，1921-1927年，貼現(xiàn)率由7%下調(diào)至3.5%，累計(jì)調(diào)降350BP。另一方面，自由放任主義主導(dǎo)下，金融監(jiān)管環(huán)境寬松，商業(yè)銀行混業(yè)經(jīng)營(yíng)，同時(shí)這一時(shí)期美國(guó)陸續(xù)通過(guò)《聯(lián)邦儲(chǔ)備法》修正案及《麥克登法案》，促進(jìn)甚至鼓勵(lì)銀行對(duì)農(nóng)業(yè)、證券業(yè)等發(fā)放貸款。貨幣政策的寬松和監(jiān)管的缺失極大刺激了消費(fèi)信貸、房地產(chǎn)信貸擴(kuò)張，信用嚴(yán)重膨脹，各部門(mén)杠桿率急劇上升，美國(guó)總體債務(wù)率在20世紀(jì)30年代初達(dá)到近300%的歷史高點(diǎn)。

  

金融市場(chǎng)繁榮，投機(jī)盛行，股價(jià)房?jī)r(jià)齊升，資金脫實(shí)入虛。19世紀(jì)20年代的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、監(jiān)管放松、投資者樂(lè)觀情緒等因素帶動(dòng)了資本市場(chǎng)的繁榮，資產(chǎn)價(jià)格泡沫快速堆積。股票市場(chǎng)上漲幅度遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先于實(shí)體經(jīng)濟(jì)增速，虛高的收益率吸引大量海內(nèi)外資本以及美國(guó)中產(chǎn)階級(jí)投身投機(jī)熱潮。1924-1928年，道瓊斯工業(yè)指數(shù)上漲超過(guò)200%，遠(yuǎn)高于同期GDP增速。

  2.6.2 導(dǎo)火索：貨幣政策收緊，監(jiān)管趨嚴(yán)，刺破泡沫
貨幣政策收緊，監(jiān)管趨嚴(yán)，刺破資產(chǎn)價(jià)格泡沫。一方面，為應(yīng)對(duì)日益失控的股市投機(jī)，美聯(lián)儲(chǔ)收緊貨幣政策，1928-1929年間8次加息，貼現(xiàn)率由3.5%上調(diào)至6%。另一方面，監(jiān)管逐步趨嚴(yán)，美聯(lián)儲(chǔ)要求銀行減少對(duì)入市資金放款、提高保證金比例，加劇投資者負(fù)擔(dān)。貨幣政策轉(zhuǎn)向緊縮、監(jiān)管趨嚴(yán)疊加經(jīng)濟(jì)疲軟，資產(chǎn)價(jià)格快速下跌，泡沫破滅。1929年10月，市場(chǎng)恐慌情緒蔓延，所有股票被“不計(jì)代價(jià)地拋售”，道瓊斯指數(shù)從月中高點(diǎn)下跌35%至230，危機(jī)由此爆發(fā)。

  2.6.3 傳導(dǎo)：銀行倒閉潮，全球貿(mào)易戰(zhàn)，經(jīng)濟(jì)大蕭條
銀行業(yè)危機(jī)爆發(fā)，銀行大量破產(chǎn)，信用持續(xù)收縮，加劇實(shí)體經(jīng)濟(jì)蕭條程度。從資產(chǎn)端看，股市價(jià)格快速下跌、壞賬大量產(chǎn)生，銀行資產(chǎn)質(zhì)量大幅下滑，資產(chǎn)縮水風(fēng)險(xiǎn)上升。從負(fù)債端看，存款人和投資人對(duì)銀行的信心動(dòng)搖，發(fā)生恐慌性擠兌，銀行流動(dòng)性短缺，融資困難。同時(shí)，1931年美聯(lián)儲(chǔ)做出提高貼現(xiàn)率的錯(cuò)誤決策，市場(chǎng)利率快速攀升，加劇外部沖擊程度。1929-1933年，銀行破產(chǎn)數(shù)量維持高位，信貸投放量大幅萎縮，作為金融中介的資金融通功能喪失。銀行信貸緊縮、股市崩盤(pán)導(dǎo)致居民部門(mén)消費(fèi)、企業(yè)部門(mén)投資快速下降，實(shí)體經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步陷入蕭條的泥沼。

  

美國(guó)大蕭條帶來(lái)的沖擊通過(guò)貿(mào)易戰(zhàn)、金本位兩條主要渠道向全球擴(kuò)散。一方面，美國(guó)提高關(guān)稅，引發(fā)全球貿(mào)易戰(zhàn)。出于保護(hù)國(guó)內(nèi)部分產(chǎn)業(yè)、緩和大蕭條經(jīng)濟(jì)沖擊以及金本位制約貨幣政策使用等主要原因，1929年美國(guó)國(guó)會(huì)通過(guò)《斯姆特－霍利關(guān)稅法》，施加自1830年來(lái)100年內(nèi)美國(guó)最高關(guān)稅，將平均關(guān)稅水平由40%提高至47%。此舉引發(fā)全球貿(mào)易大戰(zhàn)，各國(guó)競(jìng)相報(bào)復(fù)性提高關(guān)稅，甚至施加進(jìn)口配額限制、投資限制、競(jìng)相匯率貶值，導(dǎo)致國(guó)際貿(mào)易狀況嚴(yán)重惡化。另一方面，一戰(zhàn)后主要國(guó)家普遍重建金本位制度，黃金大量流入美國(guó)，其他國(guó)家貨幣供應(yīng)量相應(yīng)減少，通貨緊縮快速蔓延，加劇全球經(jīng)濟(jì)的衰退程度。

  2.6.4 影響：沖擊實(shí)體經(jīng)濟(jì)，改變國(guó)際政治經(jīng)濟(jì)軍事秩序
美國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)受到巨大沖擊，GDP大幅下滑，失業(yè)率達(dá)歷史高點(diǎn)。1929-1933年，實(shí)體經(jīng)濟(jì)陷入長(zhǎng)達(dá)4年的嚴(yán)重衰退，國(guó)民生活水平急劇下降。這一階段，美國(guó)GDP總量累計(jì)降幅達(dá)46%，制造業(yè)指數(shù)下降37%，失業(yè)率由2%上升至21%，達(dá)到歷史高點(diǎn)。1934年后經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇，但在1937年到1938年間二次探底。直至30年代末，大蕭條帶來(lái)的沖擊得到基本修復(fù)，經(jīng)濟(jì)重新步入增長(zhǎng)軌道。
大蕭條在社會(huì)生活、國(guó)際經(jīng)濟(jì)和政治等各個(gè)領(lǐng)域產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。社會(huì)生活方面，經(jīng)濟(jì)大蕭條產(chǎn)生周期性失業(yè)，嚴(yán)重的失業(yè)問(wèn)題使居民生活極端困難，激化了階級(jí)矛盾，失業(yè)工人示威、農(nóng)民騷動(dòng)、退伍軍人游行此起彼伏。國(guó)際經(jīng)濟(jì)體系方面，經(jīng)濟(jì)危機(jī)使各國(guó)放棄了以金本位為基礎(chǔ)、以英國(guó)為主導(dǎo)的國(guó)際經(jīng)濟(jì)秩序，逐步轉(zhuǎn)變?yōu)橐怨潭▍R率制為基礎(chǔ)，以美國(guó)為主導(dǎo)的國(guó)際經(jīng)濟(jì)新秩序。國(guó)際政治格局方面，經(jīng)濟(jì)危機(jī)使各帝國(guó)主義國(guó)家展開(kāi)對(duì)國(guó)際市場(chǎng)的爭(zhēng)奪，加緊對(duì)殖民地半殖民地國(guó)家的掠奪，從而引發(fā)老牌帝國(guó)主義國(guó)家集團(tuán)與后起的帝國(guó)主義國(guó)家集團(tuán)之間的對(duì)抗，為第二次世界大戰(zhàn)埋下了禍根。

  2.6.5 應(yīng)對(duì)：羅斯福新政，積極發(fā)揮政府干預(yù)作用，經(jīng)濟(jì)走向復(fù)蘇
第一階段：危機(jī)初期，胡佛政府奉行自由放任主義，加劇衰退。貨幣政策方面，1931年，美聯(lián)儲(chǔ)提高貼現(xiàn)率，信貸進(jìn)一步收縮，加劇銀行危機(jī)。財(cái)政政策方面，胡佛政府不僅沒(méi)有及時(shí)出臺(tái)擴(kuò)張性財(cái)政政策，反而在1932年簽署《征稅法案》，將最高所得稅率大幅提升至63%。胡佛面對(duì)危機(jī)時(shí)自由放任的不干預(yù)政策使經(jīng)濟(jì)衰退進(jìn)一步加深。
第二階段：羅斯福政府在凱恩斯主義指導(dǎo)下，積極發(fā)揮政府調(diào)節(jié)和干預(yù)作用，經(jīng)濟(jì)走向復(fù)蘇。貨幣政策方面，1933年羅斯福宣布退出金本位，解除貨幣錨定黃金對(duì)再通脹的約束，同時(shí)大幅調(diào)降貼現(xiàn)率。財(cái)政政策方面，強(qiáng)調(diào)擴(kuò)張性財(cái)政對(duì)經(jīng)濟(jì)的改善作用，頒布《工業(yè)復(fù)興法》《農(nóng)業(yè)調(diào)整法》，通過(guò)增加轉(zhuǎn)移支付、公共工程投資和農(nóng)業(yè)生產(chǎn)補(bǔ)貼等形式增加總需求，財(cái)政預(yù)算赤字大增。監(jiān)管方面，簽署《格拉斯-斯蒂爾高法案》，規(guī)定商業(yè)銀行分業(yè)經(jīng)營(yíng)，限制銀行對(duì)證券資產(chǎn)投資，設(shè)立存款保險(xiǎn)制度，提高銀行系統(tǒng)穩(wěn)定性。在一系列宏觀政策下，美國(guó)經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇。
3 總結(jié)與反思：危機(jī)后誕生或盛行的經(jīng)濟(jì)學(xué)流派
歷史長(zhǎng)河中，大危機(jī)發(fā)生的時(shí)代往往是宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)的繁榮期，對(duì)危機(jī)不同視角的解釋催生了不同的經(jīng)濟(jì)學(xué)流派，提供了不同的危機(jī)解決方案。三次大危機(jī)引發(fā)了三次宏觀經(jīng)濟(jì)思想的大論戰(zhàn)、大變革。
3.1 20世紀(jì)30年代大蕭條：凱恩斯主義、馬克思主義
20世紀(jì)30年代大蕭條是迄今為止資本主義世界發(fā)生過(guò)的最全面、深刻、持久的周期性經(jīng)濟(jì)危機(jī)，古典主義的自由放任和市場(chǎng)自我調(diào)節(jié)思想面臨重大挑戰(zhàn)。凱恩斯主義誕生于這一時(shí)期，并成功引領(lǐng)資本主義國(guó)家走出經(jīng)濟(jì)大蕭條；馬克思主義在蘇聯(lián)得到了充分實(shí)踐，社會(huì)主義運(yùn)動(dòng)席卷全球，相關(guān)政策被發(fā)達(dá)資本主義國(guó)家吸收。二者均強(qiáng)調(diào)了政府干預(yù)對(duì)市場(chǎng)機(jī)制的完善作用，反對(duì)自由放任。
3.1.1 凱恩斯主義：貨幣財(cái)政擴(kuò)張，需求管理
從理論來(lái)看，凱恩斯認(rèn)為危機(jī)的根源在于社會(huì)有效需求不足，應(yīng)通過(guò)貨幣財(cái)政措施加強(qiáng)政府對(duì)經(jīng)濟(jì)的干預(yù)，擴(kuò)大需求，反對(duì)自由放任。凱恩斯主義理論提出，有效需求不足由邊際消費(fèi)傾向遞減、資本邊際效率遞減及靈活偏好三大基本規(guī)律決定，造成非自愿失業(yè)，并最終引發(fā)經(jīng)濟(jì)危機(jī)。市場(chǎng)機(jī)制的自發(fā)調(diào)節(jié)作用不足以使有效需求提高到充分就業(yè)的水平，政府應(yīng)通過(guò)擴(kuò)大貨幣寬松、財(cái)政支出等措施彌補(bǔ)有效需求的不足。凱恩斯政府干預(yù)理論被學(xué)術(shù)界形容為“看得見(jiàn)的手”，用以彌補(bǔ)亞當(dāng)·斯密“看不見(jiàn)的手”的缺陷。
從實(shí)踐來(lái)看，大蕭條時(shí)期，美國(guó)率先將凱恩斯政府干預(yù)理論付諸實(shí)踐，推行“羅斯福新政”，有效應(yīng)對(duì)了危機(jī)。二戰(zhàn)后，西方各國(guó)普遍采用政府干預(yù)措施實(shí)施宏觀調(diào)控，運(yùn)用貨幣財(cái)政政策應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)危機(jī)，實(shí)現(xiàn)了20世紀(jì)五六十年代經(jīng)濟(jì)的迅速發(fā)展。
3.1.2 馬克思主義：調(diào)節(jié)收入分配，緩解產(chǎn)能過(guò)剩
從理論來(lái)看，馬克思主義認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)危機(jī)源于生產(chǎn)過(guò)剩，主張調(diào)節(jié)收入分配。馬克思主義指出，資本主義的根本問(wèn)題在于生產(chǎn)的社會(huì)化和生產(chǎn)資料的私有化之間的基本矛盾。這一矛盾下，周期性經(jīng)濟(jì)危機(jī)存在必然性。危機(jī)的爆發(fā)是對(duì)市場(chǎng)機(jī)制和市場(chǎng)失靈的自我調(diào)節(jié)，強(qiáng)制性地使總供給和總需求達(dá)到平衡，但不能從根本上消除矛盾。馬克思理論主張加強(qiáng)收入分配的調(diào)節(jié)，緩解階級(jí)矛盾，加強(qiáng)國(guó)家干預(yù)，保障合理的再分配，從而減少產(chǎn)能過(guò)剩。
從實(shí)踐來(lái)看，1929年大蕭條期間，蘇聯(lián)是馬克思主義理論的主要實(shí)踐陣地。這一時(shí)期，計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下，蘇聯(lián)的資源和生產(chǎn)全部納入國(guó)家管理，最大限度地提升了工業(yè)能力，并降低了大蕭條對(duì)國(guó)家經(jīng)濟(jì)體系的沖擊，從傳統(tǒng)的農(nóng)業(yè)國(guó)快速躍升為工業(yè)強(qiáng)國(guó)。隨后由于計(jì)劃經(jīng)濟(jì)缺乏微觀激勵(lì)機(jī)制和效率，最終導(dǎo)致了蘇聯(lián)經(jīng)濟(jì)崩潰。但是社會(huì)主義思潮深刻地影響了資本主義國(guó)家，普遍采用勞工保護(hù)、社會(huì)保障、收入分配調(diào)節(jié)等緩解階級(jí)矛盾和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性問(wèn)題。
3.2 20世紀(jì)70年代“滯脹”：供給學(xué)派、貨幣學(xué)派、奧地利學(xué)派
20世紀(jì)70年代，美國(guó)出現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)停滯和通貨膨脹并存的局面。滯脹的出現(xiàn)向傳統(tǒng)凱恩斯主義和菲利普斯曲線提出了挑戰(zhàn)，學(xué)界開(kāi)始反思政府干預(yù)行為的有效性以及政府過(guò)度干預(yù)的弊端。以拉弗和菲爾德斯坦為代表的供給學(xué)派、以弗里德曼和施瓦茨為代表的貨幣學(xué)派隨之誕生，以門(mén)格爾、龐巴維克、維爾塞、米塞斯為代表的奧地利學(xué)派在西方復(fù)興，新自由主義是對(duì)古典主義精神的回歸。
3.2.1 供給學(xué)派：強(qiáng)調(diào)供給第一，通過(guò)減稅、放松管制等刺激供給
從理論來(lái)看，供給學(xué)派強(qiáng)調(diào)供給第一，反對(duì)政府干預(yù)經(jīng)濟(jì)，主張通過(guò)減稅和結(jié)構(gòu)性改革來(lái)擴(kuò)大投資、刺激供給，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。一方面，供給學(xué)派認(rèn)為凱恩斯所主張的“需求管理政策”是造成滯脹的根源。只要需求的擴(kuò)大超過(guò)實(shí)際生產(chǎn)增長(zhǎng)，通脹就不可避免，生產(chǎn)也必然停滯或下降。另一方面，供給學(xué)派認(rèn)為促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的著眼點(diǎn)不是需求而是供給，應(yīng)通過(guò)減稅、放松管制、私有化、控制貨幣供應(yīng)和通脹、削減社會(huì)福利和財(cái)政赤字等提高全要素生產(chǎn)率，充分發(fā)揮市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制，促進(jìn)長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。
從實(shí)踐來(lái)看，供給學(xué)派的實(shí)踐緊密貫穿于里根執(zhí)政時(shí)期，并對(duì)其他西方國(guó)家和發(fā)展中國(guó)家產(chǎn)生了積極影響。1982-1997年，美國(guó)經(jīng)濟(jì)除1990-1991年溫和的衰退以外，被證明是美國(guó)歷史上最成功地實(shí)現(xiàn)了宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的時(shí)期。
3.2.2 貨幣學(xué)派：實(shí)施“單一規(guī)則”的貨幣政策
從理論來(lái)看，貨幣學(xué)派反對(duì)國(guó)家過(guò)度干預(yù)經(jīng)濟(jì)，主張實(shí)施“單一規(guī)則”的貨幣政策。1）貨幣學(xué)派認(rèn)為，危機(jī)的根本原因是不當(dāng)?shù)呢泿耪咴斐傻倪^(guò)量流動(dòng)性投放，催生大量資產(chǎn)泡沫，以及隨后的貨幣政策收緊導(dǎo)致泡沫破裂。2）貨幣學(xué)派反對(duì)國(guó)家對(duì)經(jīng)濟(jì)的過(guò)度干預(yù)，認(rèn)為貨幣的穩(wěn)定性是永久性收入穩(wěn)定性的前提，國(guó)家只需調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)中的貨幣供應(yīng)量。貨幣刺激只會(huì)引發(fā)通脹，“通脹在任何時(shí)間任何地點(diǎn)都是貨幣現(xiàn)象”。3）貨幣政策應(yīng)實(shí)行單一規(guī)則：根據(jù)國(guó)民收入和人口的增長(zhǎng)率，設(shè)定一個(gè)長(zhǎng)期不變的貨幣增長(zhǎng)率，避免貨幣本身成為波動(dòng)的根源。同時(shí)，應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)金融市場(chǎng)的監(jiān)管，警惕金融工具的杠桿作用。
從實(shí)踐來(lái)看，20世紀(jì)80年代，英國(guó)撒切爾政府曾率先推行貨幣學(xué)派政策，通過(guò)控制貨幣供應(yīng)量、提高銀行利息率、削減公共開(kāi)支等手段，應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)緩慢、通貨膨脹嚴(yán)重、失業(yè)日益增加的嚴(yán)竣局面。
3.2.3 奧地利學(xué)派：反對(duì)政府干預(yù)，主張自由放任
從理論來(lái)看，奧地利學(xué)派主張危機(jī)時(shí)期政府嚴(yán)守自由放任的政策，對(duì)自由市場(chǎng)的干預(yù)將延長(zhǎng)經(jīng)濟(jì)蕭條的時(shí)間。奧地利學(xué)派商業(yè)周期理論認(rèn)為，貨幣對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)和價(jià)格的影響是非中性的。當(dāng)中央銀行增加貨幣供給，使得貨幣利率低于市場(chǎng)自然利率時(shí)，就會(huì)誤導(dǎo)企業(yè)家增加資本品的生產(chǎn)，從而引起經(jīng)濟(jì)中生產(chǎn)過(guò)剩，造成虛假繁榮。當(dāng)貨幣停止增長(zhǎng)或恢復(fù)市場(chǎng)利率時(shí)，就會(huì)引起經(jīng)濟(jì)蕭條。政府應(yīng)遵循自由放任政策，對(duì)自由市場(chǎng)的干預(yù)將延長(zhǎng)蕭條的時(shí)間。
從實(shí)踐來(lái)看，奧地利學(xué)派的市場(chǎng)原教旨主義理論在實(shí)踐中爭(zhēng)議較大，理論很完美，但面對(duì)危機(jī)時(shí)卻難以實(shí)踐。20世紀(jì)30年代的美國(guó)經(jīng)濟(jì)危機(jī)由于自由放任政策使經(jīng)濟(jì)跌入谷底，拖延了恢復(fù)金融危機(jī)的進(jìn)程。70年代美國(guó)陷入滯漲，新自由主義再次卷土重來(lái)，但2008年金融危機(jī)的爆發(fā)再次敲響了自由放任主義的警鐘，經(jīng)政府大力干預(yù)經(jīng)濟(jì)才逐步恢復(fù)。
3.3 2008年金融危機(jī)至今：新凱恩斯主義量化寬松、現(xiàn)代貨幣理論、新基建經(jīng)濟(jì)學(xué)
2008年美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)，資產(chǎn)價(jià)格暴跌，金融機(jī)構(gòu)大幅受損甚至倒閉，新自由主義受到挑戰(zhàn)，新凱恩斯主義再度主導(dǎo)各國(guó)政策。時(shí)任美聯(lián)儲(chǔ)主席的伯南克通過(guò)一系列的量化寬松阻止了金融危機(jī)的進(jìn)一步蔓延。次貸危機(jī)至今，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力不足，貨幣財(cái)政政策加大逆周期調(diào)節(jié)力度，全球政府債務(wù)水平不斷上升?，F(xiàn)代貨幣理論探討了政府高債務(wù)問(wèn)題的解決方案，近年來(lái)引發(fā)了廣泛關(guān)注。新基建兼具短期擴(kuò)大需求和長(zhǎng)期增加供給的綜合性重大作用，新基建經(jīng)濟(jì)學(xué)在中國(guó)正從學(xué)術(shù)討論走向社會(huì)共識(shí)和國(guó)家戰(zhàn)略。
3.3.1 新凱恩斯主義：量化寬松
從理論來(lái)看，作為新凱恩斯主義的代表，伯南克主導(dǎo)美聯(lián)儲(chǔ)采用超常規(guī)的量化寬松貨幣政策應(yīng)對(duì)金融危機(jī)。伯南克在《大蕭條的宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)》中認(rèn)為，“貨幣緊縮是大蕭條的重要原因，貨幣放松是經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的主導(dǎo)因素”。伯南克與蓋特勒等人提出“金融加速器”理論，是量化寬松政策的理論基礎(chǔ)。這一理論認(rèn)為，由于金融市場(chǎng)的信息不對(duì)稱(chēng)，信用成本上升、信用融通效率下降，導(dǎo)致金融市場(chǎng)供需失衡，真實(shí)經(jīng)濟(jì)大幅萎縮。金融加速器能擴(kuò)大危機(jī)影響，也能放大經(jīng)濟(jì)刺激政策的效果。因此，在金融危機(jī)中，當(dāng)單純依靠短期利率政策收效甚微時(shí)，超常規(guī)的量化寬松貨幣政策能夠極大的刺激投資和消費(fèi)。量化寬松的具體措施包括：通過(guò)賣(mài)出短期債券買(mǎi)入長(zhǎng)期債券的扭曲操作降低中長(zhǎng)期利率鼓勵(lì)投資；擴(kuò)大央行資產(chǎn)負(fù)債表，使其規(guī)模大大超過(guò)維持零利率所需的水平；直接買(mǎi)入瀕臨破產(chǎn)商業(yè)機(jī)構(gòu)的抵押證券，為市場(chǎng)提供流動(dòng)性。
從實(shí)踐來(lái)看，伯南克采取大規(guī)模量化寬松為市場(chǎng)注入大量流動(dòng)性，有效避免了金融機(jī)構(gòu)、居民企業(yè)部門(mén)資產(chǎn)負(fù)債表的進(jìn)一步惡化，降低了金融危機(jī)的沖擊程度。但是，也使發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體長(zhǎng)期陷入對(duì)低利率、寬松流動(dòng)性環(huán)境的依賴，長(zhǎng)期中加劇了經(jīng)濟(jì)金融體系的脆弱性。
3.3.2 現(xiàn)代貨幣理論：“稅收驅(qū)動(dòng)貨幣”
從理論來(lái)看，現(xiàn)代貨幣理論的核心主張可理解為“稅收驅(qū)動(dòng)貨幣”，實(shí)際上是一種政府信用貨幣體系。該理論認(rèn)為：1）現(xiàn)代貨幣的存在需要以國(guó)家層面兩個(gè)重要權(quán)力作為保證，一是征稅的權(quán)力，二是確定稅收支付形式的權(quán)力。2）稅收的目的不是為政府支出融資，而是創(chuàng)造貨幣需求。3）現(xiàn)代社會(huì)國(guó)家對(duì)貨幣具有壟斷發(fā)行的權(quán)力，政府不會(huì)面臨操作層面的融資約束。支持者認(rèn)為MMT理論為政府債務(wù)不可持續(xù)問(wèn)題提供了一種新的解決思路，而爭(zhēng)議者認(rèn)為MMT理論的問(wèn)題主要在于無(wú)法有效控制通脹、無(wú)有效機(jī)制維持貨幣發(fā)行的紀(jì)律性、難以維持幣值穩(wěn)定、降低了宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控效率。
從實(shí)踐來(lái)看，日本是通過(guò)加強(qiáng)財(cái)政政策與貨幣政策協(xié)同進(jìn)行財(cái)政赤字貨幣化的典型案例。1997-2018年，日本央行總資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大了6.7倍。截至2018年末，日本央行持有政府債券規(guī)模占總資產(chǎn)比重高達(dá)85%。日本央行通過(guò)量化寬松政策實(shí)施財(cái)政赤字貨幣化，為擴(kuò)張性財(cái)政政策提供了資金來(lái)源。
3.3.3 新基建經(jīng)濟(jì)：兼顧短期擴(kuò)大需求和長(zhǎng)期擴(kuò)大供給
應(yīng)對(duì)危機(jī)的各類(lèi)政策，孰優(yōu)孰劣？
人類(lèi)社會(huì)在應(yīng)對(duì)危機(jī)的過(guò)程中，誕生了宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)，雖然在一些問(wèn)題上目前仍存在巨大爭(zhēng)議，但經(jīng)過(guò)各國(guó)政府的長(zhǎng)期豐富實(shí)踐和經(jīng)濟(jì)學(xué)家的高智商活動(dòng)，逐漸形成了一些廣泛共識(shí)：
1）要處理好市場(chǎng)和政府、供給和需求、長(zhǎng)期和短期、效率和公平之間的關(guān)系，不能走極端，市場(chǎng)原教旨主義和政府原教旨主義都是錯(cuò)的，市場(chǎng)有失靈的時(shí)候，政府也有失靈的時(shí)候，政府完全不作為對(duì)市場(chǎng)自由放任，或者政府過(guò)度干預(yù)擾亂市場(chǎng)正常運(yùn)行，都會(huì)引發(fā)嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)。
2）歷次危機(jī)的實(shí)踐證明，及時(shí)的政策應(yīng)對(duì)可以有效切斷傳導(dǎo)鏈條，阻斷危機(jī)蔓延深化，而一味的自由放任將延長(zhǎng)危機(jī)持續(xù)時(shí)間、加深破壞程度。
3）貨幣政策對(duì)緩解短期流動(dòng)性危機(jī)效果明顯，但對(duì)于刺激需求就像“推繩子”效果有限，而財(cái)政政策對(duì)于擴(kuò)大有效需求就像“拉繩子”，效果更為明顯。正確的危機(jī)應(yīng)對(duì)措施是先通過(guò)貨幣政策放松緩解流動(dòng)性危機(jī)，再通過(guò)財(cái)政政策擴(kuò)大需求走出衰退。“羅斯福新政”時(shí)期先放棄金本位、發(fā)揮中央銀行的最后貸款人角色，緩解流動(dòng)性危機(jī)，然后通過(guò)“復(fù)興計(jì)劃”擴(kuò)大財(cái)政支出，成功推動(dòng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。
4）無(wú)論貨幣還是財(cái)政政策，都會(huì)增加債務(wù)或增加貨幣發(fā)行，關(guān)鍵看當(dāng)前增加的債務(wù)能否帶來(lái)未來(lái)的收入，這是金融周期和債務(wù)周期的核心。純粹通過(guò)貨幣超發(fā)刺激消費(fèi)不會(huì)有資本形成，反而會(huì)形成債務(wù)懸空，而有效投資則增加資本形成和未來(lái)收入，配合擴(kuò)大消費(fèi)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)良性循環(huán)。通過(guò)財(cái)政貨幣政策刺激投資尤其基礎(chǔ)設(shè)施投資比單純刺激消費(fèi)效果更好。
5）新基建是應(yīng)對(duì)金融危機(jī)的最簡(jiǎn)單有效辦法，兼顧短期擴(kuò)大有效需求和長(zhǎng)期擴(kuò)大有效供給，兼具穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)就業(yè)、調(diào)結(jié)構(gòu)、促創(chuàng)新、惠民生的綜合性重大作用。當(dāng)前的中國(guó)和以前的美國(guó)都是超前新基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的受益者。
6）新基建經(jīng)濟(jì)學(xué)是應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)的一次思想革命，人類(lèi)社會(huì)認(rèn)知的一大進(jìn)步，我們長(zhǎng)期旗幟鮮明倡導(dǎo)（參考：2020年2月《是該啟動(dòng)“新”一輪基建了》、3月《中國(guó)新基建研究報(bào)告》等）。

恒大研究院“疫情與新基建”相關(guān)研究報(bào)告：
27、《人工智能：新基建，迎接智能新時(shí)代》，2020年4月30日
26、《5G時(shí)代：新基建，引領(lǐng)新一輪產(chǎn)業(yè)革命和大國(guó)競(jìng)爭(zhēng)》，2020年4月20日
25、《中國(guó)新基建研究報(bào)告》，2020年4月10日
24、《充電樁：新基建，邁向新能源汽車(chē)時(shí)代》，2020年4月9日
23、《任澤平PPT講解“新基建”》，2020年4月3日
22、《定了，擴(kuò)大內(nèi)需，啟動(dòng)“新”一輪基建——327中央政治局會(huì)議精神》，2020年3月29日
21、《5G時(shí)代：新基建，中美決戰(zhàn)新一代信息技術(shù)》，2020年3月25日
20、《美聯(lián)儲(chǔ)無(wú)限量寬松，市場(chǎng)還在擔(dān)心什么？》，2020年3月24日
19、《全球金融危機(jī)對(duì)中國(guó)的傳導(dǎo)路徑和影響推演》，2020年3月23日
18、《美國(guó)又想趁金融危機(jī)剪羊毛、甩鍋？》，2020年3月19日
17、《做好應(yīng)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)的準(zhǔn)備》，2020年3月18日
16、《美聯(lián)儲(chǔ)all in：飲鴆止渴，全球金融危機(jī)來(lái)襲》，2020年3月17日
15、《中國(guó)新基建研究報(bào)告》，2020年3月16日
14、《我們正站在全球金融危機(jī)的邊緣》，2020年3月15日
13、《全球歷次大瘟疫：起源、影響、應(yīng)對(duì)及啟示》，2020年3月11日
12、《任澤平：我們正處在全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)的邊緣，“新基建”點(diǎn)亮中國(guó)經(jīng)濟(jì)的未來(lái)》，2020年3月10日
11、《新基建、減稅，錢(qián)從哪來(lái)？赤字率該破3就破3！——2020年財(cái)政政策建議》，2020年3月9日
10、《任澤平：我為什么旗幟鮮明倡導(dǎo)“新基建”，而不是四萬(wàn)億重來(lái)》，2020年3月6日
9、《任澤平：最簡(jiǎn)單有效的辦法還是啟動(dòng)“新基建”》，2020年3月3日
8、《任澤平：不要放過(guò)任何一次危機(jī)》，2020年3月2日
7、《全球大瘟疫、金融海嘯和新基建》，2020月3月1日
6、《是該啟動(dòng)“新”一輪基建了》，2020年2月28日
5、《遭遇亞洲金融風(fēng)暴、特大洪水災(zāi)害：1999年轉(zhuǎn)危為機(jī)改革啟示》，2020年2月18日
4、《疫情對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響分析與政策建議》，2020年1月31日
3、《大時(shí)代——2020年宏觀展望》，2020年1月6日
2、《該出手了，財(cái)政優(yōu)于貨幣：2020年政策建議》，2019年12月6日
1、《當(dāng)前形勢(shì)下，財(cái)政政策大有可為》，2018年7月24日