【2016年05月17日】任澤平：德日韓臺(tái)經(jīng)濟(jì)L型時(shí)股市均走牛 中國(guó)應(yīng)這樣

任澤平：德日韓臺(tái)經(jīng)濟(jì)L型時(shí)股市均走牛 中國(guó)應(yīng)這樣

2016年05月17日

        清空微博的任澤平博士顯然還是不甘寂寞。5月17日，任澤平在其微信公眾號(hào)上推送文章，以德日韓臺(tái)等為例，分析經(jīng)濟(jì)“L型”時(shí)期應(yīng)如何轉(zhuǎn)型，以及股市會(huì)怎么走。證券時(shí)報(bào)網(wǎng)整理起主要觀點(diǎn)轉(zhuǎn)發(fā)，以饗讀者。

　　以下摘錄自任澤平微信公眾號(hào)：

　　德日韓臺(tái)成功推動(dòng)了結(jié)構(gòu)性改革，“經(jīng)濟(jì)L型”之后經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)依靠全要素生產(chǎn)率和創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)，企業(yè)盈利能力大幅提升。經(jīng)濟(jì)增速下臺(tái)階，增長(zhǎng)質(zhì)量上臺(tái)階，普遍出現(xiàn)股市牛市，甚至長(zhǎng)牛慢牛。在傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的同時(shí)，涌現(xiàn)了一批新興主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)群，新興產(chǎn)業(yè)雖然推動(dòng)GDP增長(zhǎng)的能力較差，但企業(yè)盈利能力更強(qiáng)。新5%比舊8%好。

　　德日韓臺(tái)“經(jīng)濟(jì)L型”時(shí)期的資本市場(chǎng)表現(xiàn)，對(duì)當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)具有重要啟示。

　　1、在增速換擋初期，大多數(shù)經(jīng)濟(jì)體都曾進(jìn)行政策試錯(cuò)。由于對(duì)“經(jīng)濟(jì)L型”的必然性和增長(zhǎng)動(dòng)力轉(zhuǎn)換的必要性缺乏足夠認(rèn)識(shí)，寄希望于舊增長(zhǎng)模式依靠負(fù)債維持經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)，形成資金黑洞，杠桿率快速攀升。雖然短期間內(nèi)經(jīng)濟(jì)保持高速增長(zhǎng)，但難以持續(xù)，并積累經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)盈利大幅下滑，市場(chǎng)普遍悲觀，股市多為熊市，或者由于短期貨幣刺激出現(xiàn)泡沫后轉(zhuǎn)熊。

　　2、德日韓臺(tái)成功推動(dòng)了結(jié)構(gòu)性改革，“經(jīng)濟(jì)L型”之后經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)依靠全要素生產(chǎn)率和創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)，企業(yè)盈利能力大幅提升，雖然經(jīng)濟(jì)增速下臺(tái)階，但增長(zhǎng)質(zhì)量上臺(tái)階，普遍出現(xiàn)股市牛市，甚至長(zhǎng)牛慢牛。增速換擋成功的經(jīng)濟(jì)體，在傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的同時(shí)，涌現(xiàn)了一批新興主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)群，比如，韓國(guó)2000年以后的半導(dǎo)體、通信電子、汽車、造船、文化傳媒等，日本1975年以后的精密儀器、電氣、電子、節(jié)能汽車、機(jī)械等，中國(guó)臺(tái)灣1985年以后的電子產(chǎn)業(yè)。新興的高端制造業(yè)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)相比傳統(tǒng)的重化工業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)，雖然推動(dòng)GDP增長(zhǎng)的能力較差，但企業(yè)盈利能力更強(qiáng)。

　　3、經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)階段過(guò)去以后，并不必然有一個(gè)中速增長(zhǎng)平臺(tái)在那接著，拉美、東南亞等很多經(jīng)濟(jì)體由于改革轉(zhuǎn)型失敗，落入“中等收入陷阱”的漫長(zhǎng)黑暗，失去增長(zhǎng)的動(dòng)力和希望，民粹盛行，社會(huì)動(dòng)蕩。根據(jù)我們自2009年以來(lái)大量的跨國(guó)經(jīng)驗(yàn)研究表明(參見(jiàn)國(guó)君宏觀“供給側(cè)改革”專題系列)，跨越或落入“中等收入陷阱”的關(guān)鍵在于能否成功推動(dòng)供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革。

　　4、未來(lái)中國(guó)“經(jīng)濟(jì)L型”是理想狀態(tài)，需要經(jīng)過(guò)艱苦卓絕的改革努力才能實(shí)現(xiàn)，雖然經(jīng)濟(jì)增速下臺(tái)階，但增長(zhǎng)質(zhì)量上臺(tái)階，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的脫胎換骨。如果改革轉(zhuǎn)型失敗，存在L不住的風(fēng)險(xiǎn)。隨著房地產(chǎn)投資、庫(kù)存、出口等經(jīng)濟(jì)指標(biāo)探底，中國(guó)經(jīng)濟(jì)短期W型、中期L型、長(zhǎng)期只有通過(guò)改革才有望實(shí)現(xiàn)U型復(fù)蘇。表面上是增速換擋，實(shí)質(zhì)上是動(dòng)力升級(jí)，根本上靠改革轉(zhuǎn)型。

　　5、中國(guó)經(jīng)濟(jì)有很大潛力，擁有改革開(kāi)放30多年來(lái)建立起來(lái)的龐大產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)、訓(xùn)練有素的工人隊(duì)伍和一批具有創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)活力的企業(yè)家群體，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的理念和制度在960萬(wàn)平方公里土地上開(kāi)始扎根，這是最大的希望。廣東、浙江等部分地區(qū)經(jīng)過(guò)前期轉(zhuǎn)型陣痛，已經(jīng)告別高速增長(zhǎng)時(shí)代，實(shí)現(xiàn)“經(jīng)濟(jì)L型”換擋，近年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)質(zhì)量大幅提高，保持了中速平穩(wěn)增長(zhǎng)。二戰(zhàn)以來(lái)，世界上100多個(gè)后發(fā)經(jīng)濟(jì)體，只有12個(gè)成功跨越中等收入陷阱、實(shí)現(xiàn)增速換擋、躋身發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體行列，這12個(gè)中5個(gè)都在我們周邊，日本、韓國(guó)、中國(guó)臺(tái)灣、中國(guó)香港和新加坡，文化、制度、區(qū)位跟中國(guó)都很接近，只要能夠重啟第三輪改革開(kāi)放，背水一戰(zhàn)，中國(guó)轉(zhuǎn)型成功有希望。

　　附：德日韓臺(tái)“經(jīng)濟(jì)L型”時(shí)股市表現(xiàn)

　　德國(guó)“經(jīng)濟(jì)L型”時(shí)的股市：7年漲2.6倍

　　德國(guó)在1951-1965年的15年間實(shí)現(xiàn)了年均6.6%的快速增長(zhǎng)，創(chuàng)造了“萊茵河奇跡”。1966-1978年降至年均4%左右的增長(zhǎng)后，80年代步入前沿國(guó)家的低速增長(zhǎng)區(qū)間，“經(jīng)濟(jì)L型”。1966-1982年，德國(guó)在增速換擋后采用需求刺激政策，造成了政府債務(wù)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)兩大問(wèn)題。1982年，科爾政府上臺(tái)后提出了“多市場(chǎng)、少國(guó)家”的偏向供給側(cè)的經(jīng)濟(jì)政策，采取壓縮財(cái)政、削減福利、減稅、控制勞動(dòng)力成本、私有化、產(chǎn)業(yè)升級(jí)等行動(dòng)。1983-1989年經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)，通脹溫和，貿(mào)易順差增加，出口和凈出口躍居世界第一，馬克成為歐洲貨幣體系的“定錨貨幣”和第二大國(guó)際儲(chǔ)備貨幣。聯(lián)邦銀行貼現(xiàn)率和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率穩(wěn)定下降，經(jīng)濟(jì)基本面全面向好。1982-1989年間DAX指數(shù)增長(zhǎng)了2.6倍，上市企業(yè)數(shù)量持續(xù)增加，資本市場(chǎng)繁榮發(fā)展。

　　日本“經(jīng)濟(jì)L型”時(shí)的股市：轉(zhuǎn)型成功，長(zhǎng)牛慢牛

　　日本1951-1973年間實(shí)現(xiàn)了23年年均9.3%的高速增長(zhǎng)，創(chuàng)造了“隅田河奇跡”。日本增速換擋發(fā)生在1968-1978年間，資本市場(chǎng)表現(xiàn)為：1973年石油危機(jī)之前，處于增速換擋期的上半場(chǎng)，拒絕減速，刺激加杠桿，M2增速高達(dá)20%-30%，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率高達(dá)10%以上，股市房市出現(xiàn)明顯泡沫后深跌；1973年石油危機(jī)之后，進(jìn)入增速換擋期下半場(chǎng)，采取中性偏緊的貨幣政策，進(jìn)行產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化，1974-1990年GDP增速降至3.7%，“經(jīng)濟(jì)L型”，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率大幅下降，轉(zhuǎn)型成功后股市走出長(zhǎng)牛慢牛。

　　韓國(guó)“經(jīng)濟(jì)L型”時(shí)的股市：股債雙牛

　　韓國(guó)1961-1996年間實(shí)現(xiàn)了36年年均8.8%的高速增長(zhǎng)，創(chuàng)造了“漢江奇跡”。韓國(guó)增速換擋發(fā)生在1989-2003年間，資本市場(chǎng)表現(xiàn)為：1997年金融危機(jī)之前，處于增速換擋期的上半場(chǎng)，拒絕減速，刺激加杠桿，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率高達(dá)14%，股債雙熊；1997年金融危機(jī)之后，進(jìn)入增速換擋期的下半場(chǎng)，金大中堅(jiān)決推動(dòng)四大部門(mén)結(jié)構(gòu)改革，2001-2010年間GDP年均增速降一半至5%，“經(jīng)濟(jì)L型”，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率大降至4%，股債雙牛。

　　中國(guó)臺(tái)灣“經(jīng)濟(jì)L型”時(shí)的股市：史無(wú)前例的大牛市

　　中國(guó)臺(tái)灣1951-1989年的39年間實(shí)現(xiàn)了年均8.8%的高速增長(zhǎng)。增速換擋發(fā)生在1985-1993年間。經(jīng)過(guò)蔣經(jīng)國(guó)時(shí)代前瞻性的結(jié)構(gòu)改革，臺(tái)灣的增速換擋比較成功，平滑過(guò)渡，沒(méi)有出現(xiàn)危機(jī)倒逼，股市在80年代中后期出現(xiàn)史無(wú)前例的大牛市。1990-2010年年均增長(zhǎng)5.1%，經(jīng)濟(jì)L型，進(jìn)入中速增長(zhǎng)階段。

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