【2021年06月02日】經(jīng)濟(jì)放緩，新出口訂單下滑

文 任澤平團(tuán)隊(duì)
特別鳴謝：華炎雪、李曉桐 對本文的數(shù)據(jù)收集亦有貢獻(xiàn)
中國5月官方制造業(yè)PMI為51，預(yù)期51.1，前值51.1；中國5月官方非制造業(yè)PMI為55.2，前值54.9。
一、經(jīng)濟(jì)放緩，新出口訂單下滑
5月PMI數(shù)據(jù)反映經(jīng)濟(jì)運(yùn)行大體平穩(wěn)，但邊際放緩，制造業(yè)略有回落，非制造業(yè)景氣度上升，物價(jià)再創(chuàng)新高。具體來看，呈現(xiàn)四大特點(diǎn)和趨勢：
1）新出口訂單大幅回落，或反映海外供需缺口修復(fù)，下半年出口過高增長不可持續(xù)。
2）大中型企業(yè)與小企業(yè)差距持續(xù)拉大，或反映成本上漲下游企業(yè)利潤的擠壓初步顯現(xiàn)。
3）建筑業(yè)景氣度回升，或反映房地產(chǎn)商以價(jià)換量，加快推盤；但隨著房地產(chǎn)調(diào)控加碼，房地產(chǎn)開發(fā)投資的高增長可持續(xù)性存疑。
4）就業(yè)景氣度不佳。
政策層面，貨幣政策正?；?、財(cái)政擴(kuò)張力度放緩、房地產(chǎn)金融政策收緊，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇已步入頂部區(qū)間，但韌性較強(qiáng)。
我們維持此前判斷：中國經(jīng)濟(jì)周期正從復(fù)蘇轉(zhuǎn)入過熱和滯脹，通脹預(yù)期抬升，我們可能正站在廣義流動性的周期性拐點(diǎn)上。2021年一季度前后是經(jīng)濟(jì)頂，隨后回歸潛在增長率，增速前高后低。

  
1、制造業(yè)PMI較上月大體持平，供給偏強(qiáng)，需求回落。
5月制造業(yè)PMI指數(shù)51.0%，較上月下滑0.1個(gè)百分點(diǎn)，經(jīng)濟(jì)動能（新訂單-產(chǎn)成品庫存）差值較上月下滑0.4個(gè)百分點(diǎn)，均連續(xù)兩個(gè)月回落；反映經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)邊際放緩跡象。
生產(chǎn)端仍然偏強(qiáng)。PMI生產(chǎn)指數(shù)52.7%，較上月上升0.5個(gè)百分點(diǎn)，仍不及3月53.9%，與一季度持平。但原材料短缺、物流不暢等問題仍存，影響生產(chǎn)活動。近兩個(gè)月高爐開工率不及一季度水平。
需求端來看，新訂單指數(shù)51.3%，較上月下滑0.7個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)2個(gè)月出現(xiàn)回落。

2、新出口訂單大幅下滑至景氣區(qū)間以下，出口高增長在下半年難以持續(xù)。
5月新出口訂單指數(shù)48.3%，較上月下滑2.1個(gè)百分點(diǎn)，為今年第二次落入臨界值以下。上一次是在今年2月，主要受春節(jié)因素影響。
本月新出口訂單環(huán)比回落較大，我們認(rèn)為主要原因在于美歐經(jīng)濟(jì)活動恢復(fù)、供需缺口有所收斂，疊加人民幣升值擾動。
新出口訂單與出口金額有一定的領(lǐng)先滯后關(guān)系，我們認(rèn)為，出口過高增長不可持續(xù)，在三、四季度存在放緩壓力。
疫后中國出口的高增長，得益于防疫物資供給、海外供需缺口拉大、以及產(chǎn)能替代。但難以持續(xù)，一是，全球疫情恢復(fù)，防疫物資需求量大幅下降。二是，歐美經(jīng)濟(jì)持續(xù)恢復(fù)，供需缺口收窄。三是，新興經(jīng)濟(jì)產(chǎn)能恢復(fù)，產(chǎn)能替代效應(yīng)消退。
海外疫情逐漸緩解,從全球蔓延逐漸轉(zhuǎn)向局部經(jīng)濟(jì)體傳播。全球日新增確診病例從最高90萬例下降至當(dāng)前的39萬例，印度、拉丁美洲較為嚴(yán)重。疊加發(fā)達(dá)國家疫苗大面積接種，美國、英國、德國完全接種人群分別占比40.7%、37.9%和17.1%，歐美等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體有序恢復(fù)生產(chǎn)。
美國供需缺口逐漸收窄，耐用品庫存持續(xù)上升。受益于拜登1.9萬億美元刺激計(jì)劃，需求加快恢復(fù)，美國商品消費(fèi)創(chuàng)新高；美國Markit制造業(yè)PMI為61.5%。供給端美國產(chǎn)能利用率、工業(yè)產(chǎn)出指數(shù)已恢復(fù)到疫情前80%水平。美國耐用消費(fèi)品自2020年9月開始補(bǔ)庫存，已恢復(fù)至2019年庫存水平；從具體商品看，中國出口增速較高的產(chǎn)品家具、汽車和家電，美國存貨均持續(xù)攀升。
新興經(jīng)濟(jì)體產(chǎn)能加快恢復(fù)，當(dāng)前，韓國產(chǎn)能利用率恢復(fù)至疫情前水平，5月前20日韓國出口同比53.3%。

3、物價(jià)指數(shù)再創(chuàng)新高，全球大宗商品通脹高點(diǎn)臨近。
5月制造業(yè)PMI主要原材料購進(jìn)價(jià)格指數(shù)和出廠價(jià)格指數(shù)分別為72.8%和60.6%，分別較上月上漲5.9和3.3個(gè)百分點(diǎn)，在創(chuàng)新高。原油價(jià)格環(huán)比上漲6.3%，南華工業(yè)品指數(shù)環(huán)比5.4%，螺紋鋼環(huán)比4.7%，焦煤環(huán)比11.0%，動力煤環(huán)比13.8%，LME銅環(huán)比9.3%。
此輪通脹主因：中美歐經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶來的需求改善；巴西智利印度疫情失控、中澳經(jīng)貿(mào)關(guān)系惡化、碳達(dá)峰碳中和等帶來的供給約束；美國繼續(xù)貨幣寬松、拜登刺激計(jì)劃、中國不急轉(zhuǎn)彎等帶來的流動性過剩。
5月19日國務(wù)院常務(wù)會議要求“保障大宗商品供給，遏制其價(jià)格不合理上漲”，上周（5月24-28日）布倫特原油均價(jià)環(huán)比1.5%，南華工業(yè)品指數(shù)環(huán)比-3.4%，南華螺紋鋼環(huán)比-9.3%，LME銅環(huán)比-1.9%。
全球大宗商品通脹高點(diǎn)臨近，但仍將高位運(yùn)行一段時(shí)間，未來終結(jié)于供需缺口的再平衡。

4、大中型企業(yè)和小企業(yè)出現(xiàn)分化，成本上升對下游企業(yè)利潤的擠壓逐漸顯現(xiàn)。
5月大、中、小型企業(yè)PMI分別為51.8%、51.1%和48.8%，大中型企業(yè)分別較上月上升0.1和0.8個(gè)百分點(diǎn)，小型企業(yè)較上月下降2個(gè)百分點(diǎn)。供需兩端均出現(xiàn)分化，小型企業(yè)生產(chǎn)、新訂單以及新出口訂單均明顯下滑。
小企業(yè)回落主要有三點(diǎn)原因：一是出廠價(jià)格與購進(jìn)價(jià)格差值持續(xù)擴(kuò)大，而小型企業(yè)集中在下游、行業(yè)分散，成本傳導(dǎo)能力差，對利潤擠壓最為明顯。二是，小型企業(yè)出口占比較高，本月新出口訂單下滑對小型企業(yè)經(jīng)營造成壓力。三是，疫后小型企業(yè)恢復(fù)基礎(chǔ)本就不牢固。
5月26日國務(wù)院常務(wù)會議部署進(jìn)一步支持小微企業(yè)個(gè)體工商戶紓困和發(fā)展?！奥鋵?shí)落細(xì)減稅降費(fèi)措施。加大支持小微企業(yè)、個(gè)體工商戶等的普惠金融力度，引導(dǎo)擴(kuò)大信用貸款、首貸、中長期貸款、無還本續(xù)貸業(yè)務(wù)規(guī)模，推廣隨借隨還貸款。研究將商業(yè)匯票承兌期限由1年縮短至6個(gè)月，減輕企業(yè)占款壓力?！薄岸啻氩⑴e幫助小微企業(yè)、個(gè)體工商戶應(yīng)對上游原材料漲價(jià)影響。支持大型企業(yè)搭建重點(diǎn)行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈供需對接平臺，用市場化辦法引導(dǎo)供應(yīng)鏈上下游穩(wěn)定原材料供應(yīng)和產(chǎn)銷配套協(xié)作，做好保供穩(wěn)價(jià)。打擊囤積居奇、哄抬價(jià)格等行為。支持各地按規(guī)定對小微企業(yè)、個(gè)體工商戶給予穩(wěn)崗就業(yè)補(bǔ)貼。督促引導(dǎo)平臺降低過高收費(fèi)、抽成及新商戶傭金和推介費(fèi)比例?！?br />
二、供給偏強(qiáng)，需求回落
5月制造業(yè)PMI為51.0%，較上月小幅下滑0.1個(gè)百分點(diǎn)。生產(chǎn)指數(shù)和新訂單指數(shù)分別為52.7%和51.3%，分別較上月變動0.6和-0.7個(gè)百分點(diǎn)。整體來看，供給擴(kuò)張加快、需求擴(kuò)張放緩，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)入頂部區(qū)間。經(jīng)濟(jì)動能（新訂單-產(chǎn)成品庫存）差值較上月下滑0.4個(gè)百分點(diǎn)。
新出口訂單指數(shù)為48.3%，低于上月2.1個(gè)百分點(diǎn)，景氣度重回收縮區(qū)間。4月美國工業(yè)產(chǎn)能利用率為74.87%，基本恢復(fù)至疫情前水平。美國Markit制造業(yè)PMI為61.5%，較上個(gè)月上升1.0個(gè)百分點(diǎn)；歐元區(qū)制造業(yè)PMI為62.8%，德國制造業(yè)PMI為64%。
從行業(yè)情況看，農(nóng)副食品加工、食品及酒飲料精制茶、黑色金屬冶煉及壓延加工、通用設(shè)備、鐵路船舶航空航天設(shè)備等行業(yè)生產(chǎn)指數(shù)均高于上月，且處于54.0%及以上較高景氣水平。

  

三、價(jià)格指數(shù)創(chuàng)歷史新高
5月主要原材料購進(jìn)價(jià)格指數(shù)和出廠價(jià)格指數(shù)分別為72.8%和60.6%，較上月上升5.9和3.3個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)歷史新高。從行業(yè)情況看，石油煤炭及其他燃料加工、黑色金屬冶煉及壓延加工、有色金屬冶煉及壓延加工等上游行業(yè)兩個(gè)價(jià)格指數(shù)均高于73.0%，其中黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)出廠價(jià)格指數(shù)連續(xù)三個(gè)月高于80.0%。
出廠價(jià)格和原材料價(jià)格指數(shù)差值為近年高點(diǎn)，上游企業(yè)受益比中下游更明顯，行業(yè)成本壓力持續(xù)向下游傳導(dǎo)，擠壓下游企業(yè)利潤。
5月19日國務(wù)院常務(wù)會議要求“保障大宗商品供給，遏制其價(jià)格不合理上漲”，上周布倫特原油均價(jià)環(huán)比1.5%，南華工業(yè)品指數(shù)環(huán)比-3.4%，南華螺紋鋼環(huán)比-9.3%，LME銅環(huán)比-1.9%。

  

四、大中型企業(yè)與小型企業(yè)分化
5月大、中、小型企業(yè)PMI分別為51.8%、51.1%和48.8%，較上月變動0.1、0.8和-2個(gè)百分點(diǎn)，大中型企業(yè)擴(kuò)張加快，小型企業(yè)重回收縮區(qū)間。
大中型企業(yè)生產(chǎn)、訂單、采購量指數(shù)均在擴(kuò)張區(qū)間，生產(chǎn)活動步伐加快。小型企業(yè)新訂單、新出口訂單指數(shù)分別為47.7%、44.2%，較上月大幅下滑-4.1和-2.8個(gè)百分點(diǎn)。上游原材料漲價(jià)抬高小企業(yè)成本，擠壓下游企業(yè)，尤其是小型企業(yè)利潤。5月小型企業(yè)采購量指數(shù)為48.2%，較上月下滑2.9個(gè)百分點(diǎn)。從活動預(yù)期看，大、中、小型企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動預(yù)期指數(shù)分別為58.8%、58.8%和56%，仍在榮枯線上。
小型企業(yè)是解決就業(yè)的主力，但恢復(fù)基礎(chǔ)不牢固。制造業(yè)從業(yè)人員指數(shù)為48.9%，較上月下滑0.7個(gè)百分點(diǎn)，仍在收縮區(qū)間。

  
五、建筑業(yè)重回高景氣區(qū)間
5月非制造業(yè)商務(wù)活動指數(shù)為55.2%，較上月上升0.3百分點(diǎn)，擴(kuò)張有所加快。
建筑業(yè)商務(wù)活動指數(shù)為60.1%，高于上月2.7個(gè)百分點(diǎn)，重回高景氣區(qū)間。從市場需求和勞動力需求看，建筑業(yè)新訂單指數(shù)和從業(yè)人員指數(shù)分別為53.8%和53.0%，高于上月1.4和2.0個(gè)百分點(diǎn)；從預(yù)期看，業(yè)務(wù)活動預(yù)期指數(shù)65.7%，較上月上升0.9個(gè)百分點(diǎn)。
服務(wù)業(yè)商務(wù)活動指數(shù)為54.1%，較上月下滑0.1個(gè)百分點(diǎn)，基本持平。從行業(yè)情況看，在“五一”假期帶動下，服務(wù)業(yè)消費(fèi)市場持續(xù)升溫，與長距離出行相關(guān)的鐵路運(yùn)輸、航空運(yùn)輸、住宿等行業(yè)商務(wù)活動指數(shù)連續(xù)兩個(gè)月高于65.0%，近期行業(yè)保持較高活躍度；與居民消費(fèi)密切相關(guān)的零售、餐飲、文化體育娛樂等行業(yè)商務(wù)活動指數(shù)均高于上月，且位于58.0%以上較高景氣區(qū)間，消費(fèi)市場呈現(xiàn)積極恢復(fù)勢頭。