【2021年04月06日】任澤平：拜登3萬億美元基建刺激計劃絕大部分通過超發(fā)貨幣實現

任澤平：拜登3萬億美元基建刺激計劃絕大部分通過超發(fā)貨幣實現

2021年04月06日

         4月6日，任澤平在宏觀策略報告會上表示，拜登3萬億美元基建刺激計劃，不太可能通過短期增稅實現，實際上絕大部分通過超發(fā)貨幣實現，美元流動性泛濫。需求的回復遠遠支撐不了這一次的全球通脹，包括廣義資產價格的上漲。

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　　拜登基建項目或打折扣市場對通脹有恐慌預期

　　要如何看待拜登政府力推總額約2.25萬億美元基礎設施建設一攬子計劃的基礎建設計劃實施前景？又要如何看待當下拜登政府的財政貨幣政策思路？如此龐大的連續(xù)經濟刺激計劃是否會引發(fā)美國經濟過熱并引發(fā)通脹危險？

　　在接受第一財經記者專訪時，恒生中國首席經濟學家王丹表示，目前美國財政貨幣政策形成了一個合作“不分家”局面，現代貨幣理論(MMT)體現在了美國貨幣政策思路之中，且符合民主的訴求：不需要收稅，只需大量印錢，且在低利率環(huán)境中，民眾的福祉看起來也沒有損失，債務可持續(xù)性也沒有問題。

　　在她看來，拜登政府的基建計劃由于兩黨政治等諸多問題可能最終在支出規(guī)模上要打個折，比如縮減到1萬億~1.5萬億美元，同時亦由于兩黨政治立場和財政態(tài)度分化問題，在州一級層面實施時恐不會那么順利。

　　第一財經：美國的貨幣政策是否受到了現代貨幣理論(MMT)的指導？

　　王丹：是的，MMT體現在美國的貨幣政策思路中。當下該理論在美政界中最大支持者是(美國財長)耶倫(Janet Yellen)。耶倫的出發(fā)點是，美國的基建法案需要有所謂的持續(xù)融資，要么就得發(fā)政府債券，要么就得增稅?，F在看來，增稅這一手段幾乎是不太可能達成效果的，因為只能給最頂層的富人增稅，還有給制造業(yè)增稅，但這是很有限的。但如果讓央行(即美聯(lián)儲)出手買政府債券，這是可以接受的，且成本非常低。所以，耶倫的表態(tài)和美國總統(tǒng)拜登的表態(tài)都是一致的，他們覺得這是一個好主意。

　　第一財經：你認為這一理論中的潛在不足之處是在什么地方？

　　王丹：這一理論最大的不足是，首先這是一個非常嶄新的理論。MMT實際上顛覆了以往經濟學的認知，在傳統(tǒng)經濟學里加了一個負杠桿。央行應負責管理通脹，且央行和財政部的職能是分開的。但是現在看起來其實是央行決定支出，財政部是在負責調節(jié)支出、控制通脹，所以就形成了一個合作式的財政貨幣政策不分家的局面。這同長期以來，我們提到的央行的獨立性其實是有根本性改變的。

　　此外，(美國貨幣政策)現在還有一個整體的思路：因為借貸成本非常低，只需要央行不斷印錢發(fā)錢買一切就可以了，這非常符合民主黨的理想狀態(tài)，因為這就不需要收稅了，只需要大量印錢，而且在這么低的利率環(huán)境中，民眾的福祉看起來也沒有損失，債務可持續(xù)性也沒有問題。

　　但這里的問題是：沒有免費的午餐。大家過去沒有見過先例，但是這個成本一定會發(fā)生，只是你不知道是在什么時候以什么方式發(fā)生。

　　我認為，MMT在傳統(tǒng)經濟理論中最接近“流動性陷阱”問題。也就是說，當利率低到一定程度之后，無論取多少錢，其實對于實體經濟都沒有效果。各個國家搞量化寬松(QE)，央行不停地購買政府債券，但這種方法沒有推高實體經濟價格，沒有產生一個信號提示作用，沒有推高工廠產出，也沒有推高工人工資水平。但是，它推高了資產價格，這其實是把廣義的通脹推高了。短期來看，我不認為這對實體經濟有太大的傷害，畢竟借貸成本很低。但是，我覺得這對于金融系統(tǒng)長期的傷害是比較大的，因為它會讓整個資本市場變得非常脆弱，一旦有風吹草動，它的波動就會非常之大。

　　第一財經：拜登又計劃用加稅的方式為基建項目的支出籌資，你認為這種手段是可行的嗎？

　　王丹：對于拜登正在力推的2.25萬億美元的基建項目，現在國會還沒有通過，因為共和黨表示了強烈的反對。我認為，即使最后該法案得以通過，如果是按照現在的規(guī)模通過的，我還是有點驚奇的。因為我估計該法案在支出規(guī)模上要打個折，比如縮減到1萬億~1.5萬億美元。

　　其次，假如法案真的通過了，后續(xù)也會有一連串問題。因為這個項目的執(zhí)行是在州政府層面的，聯(lián)邦政府提出的2萬億美元到后面肯定是不夠用的。在推基建的過程中，如果是在州內的項目可能還好說一點，但如果是跨州的項目，比如拜登提出的州際公路和州際鐵路，我不知道在政治上如何能推動，尤其是有不少州和州之間在政治立場和財政的態(tài)度上是有很大分化的。

　　第一財經：奧巴馬政府時期的基建計劃并不是很成功，你認為拜登推行這個2萬億美元基建方案的真正訴求是什么？是否即使將來規(guī)模打了折扣，但只要能推行下去，它就會產生積極影響呢？

　　王丹：我認為拜登是想在任期初期定下一個基調。2008年金融危機時期，美國犯了一個錯誤，即推出的刺激法案不夠大。這導致后來出現了一種反思，就是很多經濟學家說的“好事再多也不為過”，意思是刺激計劃一定要“過火”，要特別大才行。1.9萬億美元的刺激法案和去年的刺激計劃一樣都是針對消費的，是轉瞬即逝的，沒有持續(xù)的推動作用。

　　所以，美國下一個比較大的計劃就是推動基建。我認為這個政策的基調是正確的，美國必須要找到一些能夠長期引領經濟的抓手，而基建是很好的一個起點。只不過，該計劃在執(zhí)行層面肯定要打折扣，于是拜登政府一開始就把這個計劃的目標設定得高一點，等著看最終能夠達到什么樣的效果。

　　第一財經：美國接連推出了巨大的經濟刺激法案，這會不會導致很多人擔心的美國“經濟過熱”的情況出現？

　　王丹：我認為，美國經濟在短期內會“過熱”。根據對經濟實際刺激的計算，1.9萬億美元法案產生的大部分影響基本上會在今年第三季度顯現。大部分美國人拿到刺激金是不會儲存的，最終渠道是兩個，一部分被消費掉，另一部分就是放在股市或者其他金融資產里。從去年的數據看，每一次美國發(fā)錢的時候，中國的跨境電商和中國出口商都會受益，所以美國發(fā)錢很大程度上也是在給其他國家的經濟助力的。換言之，美國刺激政策給美國國內的經濟助力只是其中的一部分，并不是說所有的影響都在美國。

　　但是，我認為這種經濟過熱不會持續(xù)到明年。一方面，計劃中的基礎設施法案的落地效果會比現在的數字打折扣，而且持續(xù)的時間會非常長。另一方面，美國的經濟基本面也不會因為宏觀政策而改變。具體來說，雖然在疫情之后，美國采取了一系列宏觀政策，比如貨幣和財政政策結合運用，但我不相信這會導致美國經濟因此更好，而且還長期過熱。

　　從政治上來看，美國(兩黨)也沒有基礎能夠達成一致，推出一些對國家經濟有益的項目。再加上美國勞動力市場現在又非常疲軟，重建勞動力市場也還是需要時間的。綜合來看，我覺得美國經濟過熱沒有基礎。更有可能發(fā)生的是，到明年之后，美國經濟就回歸到歷史趨勢上去，即大約2%~3%的年增長率。

　　第一財經：雖然現在美聯(lián)儲是冷靜的，但感覺市場并不太相信美聯(lián)儲，市場本身認為已經出現了通脹的信號，這是因為什么？

　　王丹：我認為這背后的原因就是市場特別恐慌。因為從疫情開始到現在，市場經過了多輪漲跌，比如說好幾次的人民幣大漲大跌和股市大漲大跌，這都是大家沒有預料到的，所以整體上這根弦就會繃得比較緊，全世界投資者都是如此，只要一有風吹草動就會開始瘋狂轉移資產。再加上，市場看見每個國家都在搞量化寬松，從一般的經濟學來判斷，如此大規(guī)模的量化寬松再加上一波接一波的財政刺激，市場的恐慌也有一定的根據。

　　但是，如果更理智地看歷史數據的話，其實并不用這么恐慌。但絕大部分的投資者作為散戶來講，也沒有必要了解這么多經濟學。投資者看到趨勢之后，肯定就會跟著趨勢走，從而起到推波助瀾的作用。

　　第一財經：近期，美國10年期通脹保值國債(TIPS)損益平衡通脹率持續(xù)攀升，而10年期TIPS是市場對通貨膨脹預期的一種衡量標準，這意味著市場投資者正爭相對沖投資組合的通脹風險。怎么看待這一現象？

　　王丹：這是很奇怪的一件事情，因為現在明明沒有發(fā)生通脹，有的只是通脹預期而已。過去很長一段時間內，美國的通脹水平都是百分之零點幾，2月的通脹率稍微高一點，但也只有0.4%。

　　在2008~2009年金融危機剛剛發(fā)生，我們曾發(fā)現預測性最好的模型就是隨機游走模型。也就是說，無論你控制了多少其他變量，時間區(qū)間拉長或縮短，最后結果發(fā)現，不管是預測一個月后、一季度后還是一年后，預測未來通脹最好的指標就是現在的通脹率。而通脹預期是沒有用的，它與實際的通脹沒有什么關系。

　　美聯(lián)儲當年有幾篇文章也發(fā)表過這個結論，也在美國國家經濟研究局(NBER)上發(fā)布過。所以美聯(lián)儲對此是非常理解的，只是他們需要一些比較容易解釋的指標，比如失業(yè)率和通脹預期，但他們制定政策的時候是不能夠根據這些指標的。因為菲利普斯曲線說的通脹和失業(yè)率的關系從上世紀70年代以后就已經不適用了，通脹預期和通脹也沒有關系。所以，最后美聯(lián)儲會采取什么樣的宏觀政策，并不取決于市場的通脹預期。

　　第一財經：如果美國出現通脹，這對中國以及其他發(fā)展中國家和新興市場有何影響，我們應該如何應對？

　　王丹：雖然我并不認為美國會出現通脹，但如果通脹真的發(fā)生，美聯(lián)儲肯定會很快有動作，通過加息把通脹拉低。但前提是，通脹必須持續(xù)比較長的一段時間。在去年的全球央行會議上，美聯(lián)儲說過要看“一段時期內”的平均通脹?！耙欢螘r期內”可以是幾個季度，也可以是一兩年，就看到最后如何定義。

　　美國通脹抬高后，中國最好的應對方式就是跟著美國。因為如果太激進，加息更猛的話，其實對于中國本身經濟沖擊會很大，因為這會增加人民幣升值壓力。

來源：東方財富網（http://stock.eastmoney.com/a/202104061873412934.html）