【2021年07月22日】中國(guó)住房市值報(bào)告：2021

文：任澤平團(tuán)隊(duì)
特別鳴謝：白學(xué)松、周里鵬
倫敦大學(xué)學(xué)院趙子琦、復(fù)旦大學(xué)錢凌霄對(duì)本文數(shù)據(jù)整理有貢獻(xiàn)
導(dǎo)讀
當(dāng)前中國(guó)住房市值是多少？在國(guó)際處于什么水平？上述問(wèn)題關(guān)系到認(rèn)清中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)未來(lái)、住房政策調(diào)整等。以澤平宏觀6月報(bào)告《中國(guó)住房存量報(bào)告：2021》為基礎(chǔ)，我們首次測(cè)算了全國(guó)、各省級(jí)、各地級(jí)單位的住房市值。
2020年中國(guó)住房市值為62.6萬(wàn)億美元，明顯大于美國(guó)的33.6萬(wàn)億美元、日本的10.8萬(wàn)億美元、英法德三國(guó)合計(jì)的31.5萬(wàn)億美元。從住房市值與GDP的比例看，2020年中國(guó)為414%，高于美國(guó)、日本、德國(guó)、英國(guó)、法國(guó)的148%、233%、271%、339%、354%。在2008年金融危機(jī)前后，美國(guó)住房市值與GDP比例最高為169%。在1990年代，日本房地產(chǎn)泡沫破滅前，住房市值與GDP比例一度高達(dá)391%。中國(guó)住房市值與GDP比例較高源于人地錯(cuò)配，一二線高房?jī)r(jià)，三四線高庫(kù)存，導(dǎo)致全國(guó)住房市值高。
從住房市值占股債房市值的比例看，2020年中國(guó)為66.6%，高于美國(guó)的27%、日本的37%、英國(guó)的49%、法國(guó)的56%、德國(guó)的64%。中國(guó)住房市值與股債房市值的比例較高，主要是因?yàn)樽》渴兄蹈?，以及中?guó)資本市場(chǎng)發(fā)育尚不成熟，直接融資比例較低，股票、債券市值較低。
我們呼吁推動(dòng)新一輪房改（新房改）迫在眉睫，以人地掛鉤、控制貨幣和房產(chǎn)稅為核心加快構(gòu)建房地產(chǎn)長(zhǎng)效機(jī)制，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)長(zhǎng)期平穩(wěn)健康發(fā)展，還有最后十年的時(shí)間窗口。
目錄
1 如何研究住房市值？
1.1 現(xiàn)有住房市值數(shù)據(jù)真?zhèn)巫R(shí)別
1.2 研究思路與主要假設(shè)
2 中國(guó)住房市值有多大？
2.1 2020年中國(guó)住房市值418萬(wàn)億元，是GDP的4.1倍，占股債房市值的66%
2.2 東部地區(qū)住房市值占全國(guó)超6成，粵滬京蘇浙魯6省住房市值超5成
2.3 一線住房市值占全國(guó)四分之一，101城住房市值與GDP比例大于350%
3 中國(guó)住房市值在國(guó)際處于什么水平？
3.1 中國(guó)住房市值與GDP、股債房市值的比例在國(guó)際均較高，但人均住房市值低
3.2 中國(guó)居民家庭住房資產(chǎn)在總資產(chǎn)中占比為62%，高于西方發(fā)達(dá)國(guó)家  
4 政策建議
4.1 以人地掛鉤、控制貨幣和房產(chǎn)稅為核心加快構(gòu)建房地產(chǎn)長(zhǎng)效機(jī)制
4.2 振興資本市場(chǎng)，促進(jìn)居民家庭優(yōu)化資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)

正文
1 如何研究住房市值？
1.1 現(xiàn)有住房市值數(shù)據(jù)真?zhèn)巫R(shí)別
當(dāng)前中國(guó)住房市值是多少？與GDP的比例是否偏高？發(fā)達(dá)國(guó)家的情況又是如何？對(duì)上述問(wèn)題的解答不僅關(guān)系到中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)未來(lái)如何發(fā)展，也關(guān)系到住房政策應(yīng)如何調(diào)整?，F(xiàn)有住房市值研究均存在明顯問(wèn)題，或夸大其辭，或混淆口徑。
市場(chǎng)普遍做法“國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的新建商品房銷售金額除以銷售面積得到單價(jià)，乘以人口和人均面積”，在量上錯(cuò)誤地把商品房等同于商品住宅，且誤用高估的人均住房面積從而高估住房存量，在價(jià)上把規(guī)模龐大、但缺乏流動(dòng)性的農(nóng)村住房按商品房?jī)r(jià)格計(jì)算。第一，在量上高估住房存量，錯(cuò)誤地把商品房等同于商品住宅，實(shí)際上商品房包括商品住宅、商業(yè)用房以及其他建筑物。而且，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的人均住房建筑面積數(shù)據(jù)因抽樣偏差可能存在高估。雖然住戶調(diào)查理論上既包括家庭戶，也包括集體戶，但由于住戶調(diào)查樣本每五年輪換一次，需保證一定穩(wěn)定性，實(shí)踐中抽取樣本多為當(dāng)?shù)赜蟹繎艏彝ィ瑢?duì)流動(dòng)性較大、居住空間較小的常住外來(lái)人口、少量居無(wú)定所的無(wú)房戶覆蓋不足，因此存在一定高估。第二，由于中國(guó)城鄉(xiāng)土地二元分割，農(nóng)村土地不具有市場(chǎng)意義的流通、交易價(jià)值，把新建住房平均價(jià)格當(dāng)作中國(guó)全部房產(chǎn)平均價(jià)格是錯(cuò)誤的。
1.2 研究思路與主要假設(shè)
鑒于以上情況，我們的研究思路是：以市價(jià)法測(cè)算中國(guó)不同類別的城鎮(zhèn)住房市值，以成本法測(cè)算中國(guó)農(nóng)村住房市值，并主要以O(shè)ECD公布的國(guó)際住房市值數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)推算當(dāng)前值作為比較。在數(shù)據(jù)處理過(guò)程中，剔除了省直轄縣。
第一，地級(jí)層面不同類型的城鎮(zhèn)住房存量乘以相應(yīng)單價(jià)得到地級(jí)城鎮(zhèn)住房市值，地級(jí)層面加總得到各省及全國(guó)城鎮(zhèn)住房市值。房?jī)r(jià)使用中國(guó)房地產(chǎn)協(xié)會(huì)旗下房?jī)r(jià)行情網(wǎng)公布的2020年地級(jí)層面城鎮(zhèn)二手房?jī)r(jià)格數(shù)據(jù)。城鎮(zhèn)住房面積使用我們2021年6月的研究報(bào)告《中國(guó)住房存量報(bào)告：2021》測(cè)算的全國(guó)、各省級(jí)、各地級(jí)城鎮(zhèn)住房存量。其中，由于城鎮(zhèn)住房類型很多，價(jià)格明顯差異，因此需先分類假定價(jià)格計(jì)算不同類型的住房市值再加總。具體做法如下：
1）人口普查和“小普查”等資料將城鎮(zhèn)家庭戶住房按來(lái)源分為新建商品住房、二手房、公房、經(jīng)濟(jì)適用房及兩限房、自建房、租賃廉租房及公租房、租賃其它住房、其他等八類。商品住房、二手房、公房可正常交易，按標(biāo)準(zhǔn)價(jià)；廉租房、公租房面向住房困難群體，不可交易，假定按50%折價(jià)；經(jīng)濟(jì)適用房和兩限房新房售價(jià)比周邊同類商品住房低20%-25%，經(jīng)濟(jì)適用房5年后可上市交易，屆時(shí)要按照與同地段普通商品住房差價(jià)的一定比例向政府交納土地收益等相關(guān)價(jià)款，此類型住房假定按85%折價(jià)；其余類別假定一半按標(biāo)準(zhǔn)價(jià)交易，一半按50%折價(jià)，即75%折價(jià)。2020年“七普”住房相關(guān)詳細(xì)數(shù)據(jù)暫未公布，2015年八類住房比例較2010年變化不大，我們使用2015年地級(jí)住房來(lái)源占比代表2020年，缺失的地區(qū)使用2010年數(shù)據(jù)代替。各地八類城鎮(zhèn)家庭戶住房存量乘以相應(yīng)的單價(jià)得到地級(jí)城鎮(zhèn)家庭戶住房市值，地級(jí)相加得到全國(guó)城鎮(zhèn)家庭戶住房市值。
2）城鎮(zhèn)集體戶學(xué)生宿舍不可交易，按50%折價(jià)，城鎮(zhèn)集體戶非學(xué)生宿舍按標(biāo)準(zhǔn)價(jià)。各地兩類城鎮(zhèn)集體戶住房存量乘以相應(yīng)的單價(jià)得到地級(jí)城鎮(zhèn)集體戶住房市值，地級(jí)相加得到全國(guó)城鎮(zhèn)集體戶住房市值。全國(guó)城鎮(zhèn)家庭戶住房市值與城鎮(zhèn)集體戶住房市值相加得到全國(guó)城鎮(zhèn)住房市值。
3）全國(guó)城鎮(zhèn)住房市值除以城鎮(zhèn)存量得到當(dāng)年全國(guó)城鎮(zhèn)房?jī)r(jià)。結(jié)合OECD歷年名義房?jī)r(jià)指數(shù)變化得出歷年城鎮(zhèn)房?jī)r(jià)，乘以歷年城鎮(zhèn)存量得出歷年城鎮(zhèn)住房市值。

  第二，農(nóng)村住房存量乘以農(nóng)村住房建造單價(jià)得到農(nóng)村住房市值。以人口普查、“小普查”農(nóng)村家庭戶住房數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，通過(guò)合理假設(shè)集體戶人均住房面積與家庭戶人均住房面積的比例關(guān)系估算農(nóng)村集體戶住房面積，從而得到2000、2005、2010、2015年農(nóng)村住房存量，進(jìn)而根據(jù)2010-2015年增長(zhǎng)趨勢(shì)推算2020年農(nóng)村住房存量為228億平。2012年及之前年份農(nóng)村住房建造單價(jià)數(shù)據(jù)來(lái)源于《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》，2013-2017年來(lái)源于《中國(guó)住戶統(tǒng)計(jì)年鑒》，2020年數(shù)據(jù)參考2015-2017年變化情況進(jìn)行推算，農(nóng)村住房存量乘以農(nóng)村住房建造單價(jià)得到農(nóng)村住房市值。中國(guó)城鎮(zhèn)和農(nóng)村住房市值相加即為全國(guó)住房市值。
第三，主要以O(shè)ECD公布的國(guó)際住房市值數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)推算當(dāng)前值作為比較。國(guó)際各國(guó)統(tǒng)計(jì)部門公布的房地產(chǎn)數(shù)據(jù)口徑并非完全一致。美國(guó)經(jīng)濟(jì)分析局根據(jù)部門類別公布數(shù)據(jù)，且并未單獨(dú)公布土地價(jià)值數(shù)據(jù)；英國(guó)資產(chǎn)負(fù)債表將建筑物分為“住房”、“住房以外的建筑物”、“其他建筑結(jié)構(gòu)”三大類，只公布了土地總價(jià)值，沒(méi)有單獨(dú)列出各類土地價(jià)值；日本總務(wù)省公布的“宅地”市值數(shù)據(jù)指的是建設(shè)用地，并非住房所依附的土地。OECD公布了各國(guó)1995-2014年住房?jī)r(jià)值及其所依附的土地價(jià)值數(shù)據(jù)，我們根據(jù)相同的口徑“住房?jī)r(jià)值+住房土地價(jià)值”，結(jié)合OECD公布的各國(guó)名義房?jī)r(jià)指數(shù)變化，對(duì)OECD中2015-2020年缺失數(shù)據(jù)進(jìn)行合理估算，進(jìn)而得到國(guó)際各國(guó)1995-2020年住房市值。另考慮到日本的兩次地產(chǎn)泡沫分別出現(xiàn)在上世紀(jì)70年代和90年代初，OECD數(shù)據(jù)并未覆蓋，我們根據(jù)日本總務(wù)省統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)對(duì)日本1955-2020年市值進(jìn)行補(bǔ)充測(cè)算。
其中主要有三點(diǎn)需要說(shuō)明：
一是假定中國(guó)的住房?jī)r(jià)值包含土地價(jià)值。房地產(chǎn)有廣義、中層、狹義三大口徑。廣義口徑包含所有建筑物，比如住房、寫字樓、綜合體、醫(yī)院等，中層口徑包含住宅和寫字樓等商業(yè)地產(chǎn)，狹義口徑指住宅。此外，考慮到建筑物依附土地存在，房地產(chǎn)總市值包括建筑價(jià)值以及所依附的土地價(jià)值。我們所測(cè)算的是狹義口徑的房地產(chǎn)市值，即住房市值。大部分歐美主要西方國(guó)家單獨(dú)公布了住房?jī)r(jià)值和土地價(jià)值，而中國(guó)土地為公有制，具體價(jià)值無(wú)法量化，官方并未公布住房所依附的土地價(jià)值。鑒于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商繳納了土地出讓金，而土地出讓金是住房成本之一，土地價(jià)值在房?jī)r(jià)中體現(xiàn)，我們可以認(rèn)為中國(guó)的住房?jī)r(jià)值包含了土地價(jià)值。
二是假設(shè)農(nóng)村集體戶人均住房面積為家庭戶的45%。根據(jù)人口普查規(guī)定，初中、小學(xué)的住校學(xué)生，幼兒園全托孩子，一律視為在家中居住，作為其家庭的現(xiàn)有人口；高中及以上階段住校生按其實(shí)際居住情況登記，作為學(xué)校的現(xiàn)有人口。我們基于集體戶定義、家庭戶居住情況和教育部統(tǒng)計(jì)的城鎮(zhèn)學(xué)生宿舍面積，估算城鎮(zhèn)集體戶與家庭戶人均住房建筑面積比例應(yīng)在27%-45%之間，并依據(jù)公開(kāi)的寧波鄞州區(qū)集體戶住房數(shù)據(jù)樣本假設(shè)全國(guó)城鎮(zhèn)平均為35%。中國(guó)集體戶人口主要在城市，農(nóng)村集體戶人口很少，考慮到農(nóng)村人均面積大，假設(shè)農(nóng)村集體戶人均住房面積為家庭戶的45%。我們發(fā)現(xiàn)，即使45%的比例有偏，對(duì)全國(guó)農(nóng)村住房存量的影響不足2億平，對(duì)結(jié)果影響很小。
三是假設(shè)各省內(nèi)不同地級(jí)單位的農(nóng)村住房建造單價(jià)相同。2020年全國(guó)和和各省農(nóng)村住房建造單價(jià)借鑒于《中國(guó)住戶統(tǒng)計(jì)年鑒2018》，其中并未公布地級(jí)單位的農(nóng)村建造單價(jià)?？紤]到建材成本近兩年變化不大、各地差異不大，而且農(nóng)村住房建造單價(jià)較低，各省處于450-1650元/㎡區(qū)間，絕大部分省份建造單價(jià)在900元/㎡左右，我們假設(shè)各省內(nèi)不同地級(jí)地級(jí)單位農(nóng)村住房建造單價(jià)相同。需要注意的是，在使用成本法計(jì)算農(nóng)村住房市值時(shí)，我們出于簡(jiǎn)單未考慮折舊。
2 中國(guó)住房市值有多大？
2.1 2020年中國(guó)住房市值418萬(wàn)億元，是GDP的4.1倍，占股債房市值的66%
2000-2020年中國(guó)住房市值從23萬(wàn)億元增加到418萬(wàn)億元，年均增長(zhǎng)15.6%；人均住房市值從1.8萬(wàn)元到29.6萬(wàn)元，年均增長(zhǎng)15%，高于人均GDP的12.3%；城鎮(zhèn)人均住房市值從4.5萬(wàn)元到43.4萬(wàn)元，年均增長(zhǎng)12%。因住房市值年均增速超過(guò)名義GDP的12.3%，2020年疫情影響了經(jīng)濟(jì)，住房市值與GDP的比例從234%增至414%。2000年中國(guó)住房市值僅23.4萬(wàn)億元，人均1.8萬(wàn)元，住房市值與GDP比例為233.7%；其中，城鎮(zhèn)、鄉(xiāng)村住房市值分別為20.4、3萬(wàn)億元，占比分別為87.2%、12.8%，城鎮(zhèn)人均4.5萬(wàn)元。2010年中國(guó)住房市值為136.7萬(wàn)億元，人均10.2萬(wàn)元，住房市值與GDP比例為331.1%。其中，城鎮(zhèn)、鄉(xiāng)村住房市值分別為128.5、8.2萬(wàn)億元，占比分別為94%、6%，城鎮(zhèn)人均19.3萬(wàn)元。到2020年，住房市值達(dá)417.9萬(wàn)億元，人均達(dá)29.6萬(wàn)元，住房市值與GDP比例為413.7%。其中，城鎮(zhèn)、鄉(xiāng)村住房市值分別為391.2、26.7萬(wàn)億元，占比分別為93.6%、6.4%，城鎮(zhèn)人均43.4萬(wàn)元。
2000-2020年中國(guó)住房市值增長(zhǎng)18.2倍，股市債市規(guī)模合計(jì)增長(zhǎng)27.4倍，住房市值占股債房市值的比例由75%波動(dòng)降至66%。2000年中國(guó)股市市值只有5.1萬(wàn)億元，債券（使用債券余額表示債券市場(chǎng)規(guī)模）僅2.6萬(wàn)億元，住房市值占股債房市值的75.2%。2010年中國(guó)股市市值達(dá)30.5萬(wàn)億元，債券20.7萬(wàn)億元，住房市值占股債房市值的72.8%。到2020年中國(guó)股市市值為86.4萬(wàn)億元，債券124.5萬(wàn)億元，住房市值占房債股市值的66.5%。2000年住房市值占股債房比例較高的主要原因在于當(dāng)時(shí)資本市場(chǎng)初步發(fā)展，股市債市規(guī)模合計(jì)7.7萬(wàn)億元，僅相當(dāng)于GDP的77.1%。而到2020年，股市債市規(guī)模合計(jì)達(dá)210.9萬(wàn)億元，相當(dāng)于GDP的208.8%。

  2.2 東部地區(qū)住房市值占全國(guó)超6成，粵滬京蘇浙魯6省住房市值超5成
分地區(qū)看，2020年?yáng)|部、中部、西部、東北地區(qū)住房市值占比分別為65.1%、15.9%、14.8%、4.2%，而對(duì)應(yīng)的住房存量占比分別為42.4%、26.6%、23.5%、7.4%，東部地區(qū)住房市值占比明顯超過(guò)住房存量主要在于房?jī)r(jià)較高。2020年?yáng)|部、中部、西部、東北地區(qū)住房市值分別為266.9、65.3、60.6、17.2萬(wàn)億元，分別占全國(guó)的65.1%、15.9%、14.8%、4.2%；人均住房市值分別為49.6、17.5、15.7、15.7萬(wàn)元；住房市值與GDP的比例分別為507.8%、294.7%、283.9%、336.2%。而對(duì)應(yīng)的住房存量分別為227.9、143.1、126.3、39.8億平，分別占全國(guó)的42.4%、26.6%、23.5%、7.4%。

分省看，全國(guó)54%的住房市值集中在廣東、上海、北京、江蘇、浙江、山東6個(gè)沿東部發(fā)達(dá)省份；除西藏外，其余省份的住房市值與GDP的比例都大于160%，上海、北京、天津、浙江、廣東等13省超過(guò)330%。從住房市值看，2020年廣東、上海、北京、江蘇、浙江、山東6個(gè)東部發(fā)達(dá)省份的住房市值均超過(guò)20萬(wàn)億元，合計(jì)221.5萬(wàn)億元，占全國(guó)的54%。福建、河南、河北、四川、湖北等15個(gè)省份的住房市值在5-20萬(wàn)億元之間，黑龍江、貴州、內(nèi)蒙古等7個(gè)省份的住房市值在1-5萬(wàn)億元之間，青海、寧夏、西藏3省不足1萬(wàn)億元。從人均住房市值看，上海、北京、天津、浙江等8個(gè)省份人均住房市值高于30萬(wàn)元，重慶、湖北、山東等12個(gè)省份人均住房市值介于15-30萬(wàn)元，云南、內(nèi)蒙古、山西、吉林、廣西等9個(gè)省份人均住房市值介于10-15萬(wàn)元，西藏、新疆2個(gè)省份人均住房市值不足10萬(wàn)元。從住房市值與GDP比例看，上海、北京、天津、浙江、廣東等13個(gè)省份的住房市值與GDP比例大于330%，甘肅、山東、湖北、四川等13個(gè)省份的住房市值與GDP比例在250%-330%之間，內(nèi)蒙古、貴州、寧夏等5個(gè)省份的住房市值與GDP比例在150%-250%之間，西藏的住房市值與GDP比例最低為152.1%。

  2.3一線住房市值占全國(guó)四分之一，101城住房市值與GDP比例大于350%
分線看，一線、二線、三四線住房市值占比分別為26%、31%、42%，而其住房存量占比分別為4.2%、20%、75.8%，住房市值與GDP的比例分別為820%、406%、289%。當(dāng)前一線、二線、三四線城市住房市值分別為111、130、177萬(wàn)億元，占全國(guó)比重分別為26%、31%、42%，而住房存量分別為22.9、108.6、411.1億平，占比分別為4.2%、20%、75.8%；人均分別為141、45、15萬(wàn)元，住房市值與GDP的比例分別為820%、406%、289%。其中，北京、上海、廣州、深圳住房市值分別為36.7、42、13.5、18.3萬(wàn)億元，人均住房市值分別為167.7、168.8、88、139萬(wàn)元。

  一二線住房市值高主要源于人口長(zhǎng)期集聚下的人地嚴(yán)重錯(cuò)配和貨幣長(zhǎng)期超發(fā)，房?jī)r(jià)明顯較高。第一，人口長(zhǎng)期大量向一二線核心城市集聚。1990-2020年，一線城市人口占比從2.8%增至5.4%，二線城市人口占比從16.1%增至20.9%，三四線城市人口占比從81%降至73.8%。人口向一二線集聚的背后，是經(jīng)濟(jì)的集聚。該時(shí)期，一線城市GDP占比從9.4%增至12.6%，二線城市GDP占比從23.8%增至30.9%，三四線城市GDP占比從66.8%降至56.4%。2020年，一線、二線、三四線城市經(jīng)濟(jì)-人口比值分別為2.4、1.48、0.76，這預(yù)示著三四線城市人口將繼續(xù)大幅流出，一二線城市人口將繼續(xù)集聚。此外，核心城市優(yōu)質(zhì)公共資源高度富集，中國(guó)特有戶籍制度使得公共資源與戶口掛鉤，而戶口基本與房產(chǎn)掛鉤的情況更加促進(jìn)全國(guó)高收入人群向核心城市集聚。第二，人地嚴(yán)重錯(cuò)配，一二線城市土地供給嚴(yán)重不足。大城市住宅用地被嚴(yán)格控制，2009-2020年一線城市住宅類用地供應(yīng)面積從2585萬(wàn)平方米降至1942萬(wàn)平方米，占100個(gè)大中城市住宅類用地比例從8.0%波動(dòng)降至5.5%；二線城市住宅類用地比例從45.3%波動(dòng)下降至44.9%；而三線城市從39.8%波動(dòng)上升至49.5%。第三，貨幣超發(fā)使得廣義貨幣增速多高于名義GDP增長(zhǎng)，尤其刺激供給短缺、優(yōu)質(zhì)公共資源富集的一二線城市房地產(chǎn)價(jià)格快速上漲。1998年以來(lái)中國(guó)廣義貨幣供應(yīng)量M2年均增速15%，高于名義GDP年均增速的11.9%，全國(guó)新建商品住房銷售均價(jià)年均增速達(dá)7.9%，低于同期M2增速7個(gè)百分點(diǎn)，而一線城市房?jī)r(jià)基本與M2增速持平。
具體看，在全國(guó)336個(gè)地級(jí)單位中（不含三沙），既有73個(gè)城市的住房市值小于0.2萬(wàn)億元，也有40個(gè)城市大于2萬(wàn)億元；既有51個(gè)城市的人均住房市值大于30萬(wàn)元，也有89個(gè)城市小于10萬(wàn)元；既有37個(gè)城市的住房市值與GDP的比例小于150%，也有101個(gè)城市大于350%。從住房市值看，2020年有73個(gè)城市的住房市值小于0.2萬(wàn)億元，占比22%；有104個(gè)城市的住房市值介于0.2-0.5萬(wàn)億元，占比31%；有119個(gè)城市的住房市值介于0.5-2萬(wàn)億元，占比35.4%；有40個(gè)城市的住房市值大于2萬(wàn)億元，占比11.9%。從人均住房市值看，2020年有51個(gè)城市的人均住房市值大于30萬(wàn)元，占比15.2%；有90個(gè)城市的人均住房市值介于15-30萬(wàn)元，占比26.8%；有106個(gè)城市的人均住房市值介于10-15萬(wàn)元，占比31.5%；有89個(gè)城市的人均住房市值小于10萬(wàn)元，占比26.4%。從住房市值與GDP的比例看，2020年有37個(gè)城市小于150%，占比11%；有91個(gè)城市介于150%-250%，占比27%；有107個(gè)城市介于250%-350%，占比31.8%；有101個(gè)城市大于350%，占比30%。其中，住房市值與GDP的比例小于150%的城市多在西部地區(qū)，經(jīng)濟(jì)相對(duì)落后，人口總量小且長(zhǎng)期外流。住房市值與GDP的比例大于350%的城市主要分為兩類：一是北京、上海、深圳、杭州、南京、廈門等核心城市；二是三亞、麗水、大理、恩施等旅游城市。旅游城市氣候宜人、景色優(yōu)美，成為很多人養(yǎng)老休閑置業(yè)的選擇，提升了當(dāng)?shù)氐淖》啃枨??？梢园l(fā)現(xiàn)，城市層面住房市值與GDP的比例高低與該城市房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)大小并無(wú)明顯聯(lián)系。住房市值與GDP的比例低并不意味著該城市地產(chǎn)健康發(fā)展，住房市值與GDP的比例高并不代表該城市風(fēng)險(xiǎn)較高。

  

3 中國(guó)住房市值在國(guó)際處于什么水平？
3.1 中國(guó)住房市值與GDP、股債房市值的比例在國(guó)際均較高，但人均住房市值低
住房市值與GDP、股債房市值的比例可以反映一定的風(fēng)險(xiǎn)，比例過(guò)高說(shuō)明房?jī)r(jià)超過(guò)了經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平。與國(guó)際相比，2020年中國(guó)住房市值為62.6萬(wàn)億美元，明顯大于美國(guó)的33.6萬(wàn)億美元、日本的10.8萬(wàn)億美元、英法德三國(guó)合計(jì)的31.5萬(wàn)億美元。從住房市值與GDP的比例看，2020年中國(guó)為414%，高于美國(guó)、日本、德國(guó)、英國(guó)、法國(guó)的148%、233%、271%、339%、354%?？v觀歷史，主要國(guó)家在金融危機(jī)或者地產(chǎn)泡沫破滅前，住房市值與GDP的比例達(dá)到階段性的峰值后出現(xiàn)下降趨勢(shì)，跌到谷底后逐漸恢復(fù)到之前水平。具體來(lái)看，在2008年金融危機(jī)前后，美國(guó)住房市值與GDP比例最高為169%，日本為216%，德國(guó)為207%，英國(guó)為269%，法國(guó)為362%。在1990年代，日本房地產(chǎn)泡沫破滅前，住房市值與GDP比例一度高達(dá)391%。
中國(guó)住房市值與GDP比例較高源于人地錯(cuò)配，一二線高房?jī)r(jià)，三四線高庫(kù)存，導(dǎo)致全國(guó)住房市值高。中國(guó)人口長(zhǎng)期大量向一二線核心城市集聚，但是人地嚴(yán)重錯(cuò)配，一二線城市土地供給嚴(yán)重不足導(dǎo)致高房?jī)r(jià)，三四線城市土地供給較多導(dǎo)致高庫(kù)存，進(jìn)而導(dǎo)致全國(guó)住房市值較高。

  從住房市值占股債房市值的比例看，2020年中國(guó)為66.6%，高于美國(guó)的27%、日本的37%、英國(guó)的49%、法國(guó)的56%、德國(guó)的64%。但從人均住房市值來(lái)看，2020年中國(guó)為4.48萬(wàn)美元，遠(yuǎn)低于美國(guó)、日本、英國(guó)、法國(guó)、德國(guó)的8.3、9.4、15.7、16.4、14.4萬(wàn)美元。
除住房市值高外，中國(guó)住房市值與股債房市值的比例較高還在于中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)育尚不成熟，直接融資比例較低，股票、債券市值較低。中國(guó)資本市場(chǎng)整體規(guī)模偏小，股票、債券融資占比較低，市場(chǎng)結(jié)構(gòu)亟待改善。改革開(kāi)放40年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)取得舉世矚目的偉大成就，然而股市呈典型的牛短熊長(zhǎng)、暴漲暴跌特征，并未成為反映中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的“晴雨表”。從上證綜指來(lái)看，2000-2020年上證綜合指數(shù)從2073.5點(diǎn)波動(dòng)至3473.1點(diǎn)，18年來(lái)僅僅提高了1400點(diǎn)。而美國(guó)股市基本呈現(xiàn)長(zhǎng)牛狀況，比如1950-2020年道瓊斯工業(yè)指數(shù)從235.4點(diǎn)升至30606.48，上漲約130倍。

  3.2 中國(guó)居民家庭住房資產(chǎn)在總資產(chǎn)中占比為62%，高于西方發(fā)達(dá)國(guó)家
2020年中國(guó)居民家庭住房資產(chǎn)在家庭總資產(chǎn)中占比為61.8%，高于英國(guó)的46%、日本的37%、美國(guó)的24%、德國(guó)的20%。中國(guó)社會(huì)科學(xué)院國(guó)家金融實(shí)驗(yàn)室測(cè)算了1998-2019年中國(guó)居民總資產(chǎn)中的金融資產(chǎn)、非金融資產(chǎn)以及非金融資產(chǎn)中的住房資產(chǎn)，其中住房資產(chǎn)占比從2000年的55.6%降低至2019年的40.4%。但是國(guó)家金融實(shí)驗(yàn)室低估了住房市值，根源在于采用經(jīng)折舊調(diào)整后的住房面積乘以相應(yīng)年份的住宅銷售均價(jià)測(cè)算城鎮(zhèn)住房市值，實(shí)際上使用市價(jià)法測(cè)算的結(jié)果即為城鎮(zhèn)住房市值，無(wú)需考慮折舊。因此我們用前文測(cè)算的住房市值數(shù)據(jù)代替其住房資產(chǎn)數(shù)據(jù)，并將其他類別家庭資產(chǎn)根據(jù)2013-2019年增長(zhǎng)趨勢(shì)推算至2020年，以計(jì)算中國(guó)居民家庭住房資產(chǎn)占比。結(jié)果表明，2020年中國(guó)居民住房資產(chǎn)在家庭總資產(chǎn)中占比達(dá)到61.8%，高于英國(guó)的45.9%、日本的36.7%、美國(guó)的24.3%、德國(guó)的20.2%。需要指出的是此處為粗略估算，我們所測(cè)算的住房市值并不全部歸家庭所有，部分屬于政府、企事業(yè)單位等機(jī)構(gòu)。住房資產(chǎn)占比高與中國(guó)重視“家”的文化傳統(tǒng)以及過(guò)去房?jī)r(jià)基本持續(xù)上漲等存在一定關(guān)系。在中國(guó)較高房產(chǎn)比例的另一面，則是較低比例的金融資產(chǎn)配置。2020年中國(guó)居民金融資產(chǎn)配置占比為43.75%，遠(yuǎn)低于美國(guó)的71.1%、日本的70.8%、英國(guó)的54.6%，略高于德國(guó)的42.7%。

  4 政策建議
4.1 以人地掛鉤、控制貨幣和房產(chǎn)稅為核心加快構(gòu)建房地產(chǎn)長(zhǎng)效機(jī)制
一是以常住人口增量為核心改革“人地掛鉤”，優(yōu)化土地供應(yīng)。未來(lái)應(yīng)推行新增常住人口與土地供應(yīng)掛鉤、跨省耕地占補(bǔ)平衡與城鄉(xiāng)用地增減掛鉤，如東北和西部地區(qū)售賣用地指標(biāo)，可以有效解決目前東北、西部用地指標(biāo)大量浪費(fèi)的問(wèn)題。同時(shí)，嚴(yán)格執(zhí)行“庫(kù)存去化周期與供地掛鉤”原則，優(yōu)化當(dāng)前土地供應(yīng)模式。
二是保持貨幣政策和房地產(chǎn)金融政策長(zhǎng)期穩(wěn)定。實(shí)行長(zhǎng)期穩(wěn)定的住房信貸金融政策，穩(wěn)定購(gòu)房者預(yù)期，支持剛需和改善型購(gòu)房需求，同時(shí)抑制投機(jī)性需求。支持房企合理融資需求，規(guī)范融資用途，防止過(guò)度融資。
三是轉(zhuǎn)變住房供應(yīng)結(jié)構(gòu)，豐富供應(yīng)主體。未來(lái)供應(yīng)主體將從以開(kāi)發(fā)商為主轉(zhuǎn)變?yōu)檎㈤_(kāi)發(fā)商、租賃中介公司、長(zhǎng)租公司等多方供給；供給形式也將由以商品房為主轉(zhuǎn)向商品房、租賃房、共有產(chǎn)權(quán)房等多品類。不過(guò)，住房供應(yīng)結(jié)構(gòu)的探索與政策出臺(tái)須因地制宜，警惕盲目跟風(fēng)。
四是穩(wěn)步推動(dòng)房產(chǎn)稅試點(diǎn)。隨著大開(kāi)發(fā)時(shí)代結(jié)束，存量房時(shí)代下土地出讓金減少、交易環(huán)節(jié)稅收減少，推出房產(chǎn)稅是大勢(shì)所趨。從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)看，房產(chǎn)稅通常被成熟市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體作為地方財(cái)政收入的重要和穩(wěn)定來(lái)源。房產(chǎn)稅改革的總原則是“立法先行、充分授權(quán)、分步推進(jìn)”。“立法先行”是先立法再開(kāi)征；“充分授權(quán)”是授權(quán)各地方因地制宜試點(diǎn)、不一刀切，本身房產(chǎn)稅按照國(guó)際經(jīng)驗(yàn)就是地方主體稅；“分布推進(jìn)”是積極穩(wěn)妥推進(jìn)，要力爭(zhēng)方案成熟并做好社會(huì)預(yù)期引導(dǎo)。
4.2 振興資本市場(chǎng)，促進(jìn)居民家庭優(yōu)化資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)
一是堅(jiān)定推行注冊(cè)制，提高直接融資比重，支持服務(wù)科技創(chuàng)新企業(yè)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)。資本市場(chǎng)注冊(cè)制適合成長(zhǎng)期科技創(chuàng)新型企業(yè)發(fā)展需求，提高對(duì)實(shí)體企業(yè)包容性，服務(wù)更多小微科創(chuàng)企業(yè)，優(yōu)化金融資源配置。發(fā)揮科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板引領(lǐng)作用，培育高新科技龍頭企業(yè)，支持硬科技。及時(shí)總結(jié)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，并推廣至主板。適當(dāng)放開(kāi)混業(yè)限制并建立與之對(duì)應(yīng)的監(jiān)管體系、豐富資本市場(chǎng)層次，提高直接融資比重。
二是提高機(jī)構(gòu)投資者占比，引導(dǎo)價(jià)值投資理念。適當(dāng)放寬養(yǎng)老金投資股票市場(chǎng)的凈值比例限制，更多引入長(zhǎng)期資金，加大投資者教育力度，引導(dǎo)價(jià)值投資理念，讓價(jià)值投資者在A股博弈中占優(yōu)，形成A股長(zhǎng)牛慢牛發(fā)展格局的微觀主體基礎(chǔ)。提升資管機(jī)構(gòu)專業(yè)能力，發(fā)展資管產(chǎn)品和證券化產(chǎn)品來(lái)推動(dòng)短期資金向長(zhǎng)期資金的轉(zhuǎn)變，優(yōu)化資本市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)。
三是落實(shí)嚴(yán)刑峻法、集體訴訟，維護(hù)市場(chǎng)公平公正。嚴(yán)格執(zhí)行新《證券法》、《刑法》修正案，提高違法成本，嚴(yán)格退市，以信息披露的真實(shí)、及時(shí)、準(zhǔn)確為核心，對(duì)財(cái)務(wù)造假、操縱市場(chǎng)、內(nèi)幕交易等違法違規(guī)行為受到嚴(yán)懲。發(fā)揮中國(guó)版集體訴訟威力，督促中介機(jī)構(gòu)恪守“守門人”職責(zé)，顯著提升對(duì)造假者、欺詐者的懲戒力度，重塑資本市場(chǎng)良性生態(tài)。