衰退的篝火與希望之光

中國的思維辯證法，深刻的體現(xiàn)在我們的構(gòu)詞造句中，明顯的例證就是“危機(jī)”，“?！敝皺C(jī)”也，而其中思辨意識大概是中國人在華爾街的投資水平總體不差的原因之一。今天我們將會以此思維為起點(diǎn)，就我們衰退的前景和繁榮的下一幕做些許展望。
ONE
衰退的前景
我們?nèi)ツ觊_始對今年的金融市場做悲觀展望以來，一直都沒有改變觀點(diǎn)。當(dāng)然，其中有不少看起來難以置信的判斷標(biāo)準(zhǔn)。比如之前的判斷認(rèn)為需要滬深300到3500，需要人民幣匯率到7.3……等等，認(rèn)為滿足這些條件才是參與權(quán)益市場的機(jī)會，這些判斷具體邏輯在之前都有說過，那么現(xiàn)在為什么要轉(zhuǎn)變預(yù)期呢？因?yàn)樗ネ说膩砼R，恰恰導(dǎo)致邏輯條件的改變。
和大家的想法恰恰相反，我認(rèn)為衰退的來臨未必是牛市的開始，但大概是熊市的終結(jié)。也就是說之前的悲觀看法，背景判斷恰恰不是衰退來臨，而是衰退將至而未至。而這個過程中將會無法讓央行痛下決心推升經(jīng)濟(jì)，同時整個社會卻會因?yàn)閭鶆?wù)吞噬存量現(xiàn)金流，而不斷壓制資產(chǎn)價格。
所以，最危險的情景，并不是衰退，而是衰退之前的央行無所謂做（無法作為）。

TWO
找到病根才能下藥
衰退也好、滯脹也好、通脹也好、過熱也好，在周期明確后資產(chǎn)價格的變動是好預(yù)期的，而最難掌握的則是什么時候切換到了下一個周期。
周期切換的若有若無，資產(chǎn)價格寬幅震蕩，而投資則會陷入往返跑的怪圈無法自拔。
最近，金融市場多次定價衰退，但是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的數(shù)據(jù)多次定價通脹依舊，所以體現(xiàn)在資產(chǎn)上是什么呢？就是大幅度的波動，而如果采用的短頻周期則會是不斷的止損，而如果是超長周期則可能因此遭受不小的虧損。
我們以治病為例，很多時候病因剛剛萌發(fā)苗頭時，下藥無法達(dá)到病灶，反而傷及常體。這時候最好的辦法是什么呢？恰恰是什么都不做，任其發(fā)展以便癥狀凸顯，從而能針對下藥，不用打草，自有蛇出。
而這次是什么樣的情況讓整個圖景更加清晰呢？其一是中國發(fā)布的7月份社融數(shù)據(jù)，出乎意料差的數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)正在衰退，居民杠桿正在收縮；其二則是美國的紐約制造業(yè)指數(shù)，下跌到-31.3。
所以，或許大家都知道病根在哪，但是央行缺乏下手的理由，那么現(xiàn)在這樣的數(shù)據(jù)給了中國央行下手的理由，并且已經(jīng)行動。
最后的問題，則是美聯(lián)儲是否依然把通脹作為其最大風(fēng)險，我想8月下旬的杰克遜霍爾年會將會得到些許信號，其表態(tài)將會說明美聯(lián)儲究竟把“通脹”O(jiān)R“衰退”視為病因。
THREE
衰退前景變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)
作為宏觀投資，我想其中最大的特點(diǎn)是在于跨資產(chǎn)類別組合的聯(lián)系共振。所以，宏觀資產(chǎn)類別的差異變動是投資落腳的關(guān)鍵。哪怕是金融危機(jī)，所有資產(chǎn)的下跌速度不同，產(chǎn)生的相對強(qiáng)弱也是我們投資的機(jī)會。
因此，很多時候，那類資產(chǎn)上漲只是我們關(guān)注點(diǎn)之一，其變動速度是關(guān)注點(diǎn)之二。如果進(jìn)一步考慮，其變動速度的二階變化，也能以金融投資的角度表達(dá)觀點(diǎn)并且最終實(shí)現(xiàn)盈虧。
我們處在央行金融寬松的預(yù)期（中國甚至再次切實(shí)行動開始），以及實(shí)體經(jīng)濟(jì)依然會繼續(xù)衰退的二重矛盾中，這樣的矛盾是預(yù)期和現(xiàn)實(shí)的差異，而這樣的差異才是金融危機(jī)的潛在因素進(jìn)一步發(fā)酵（通常源于過熱治理）以及泡沫擴(kuò)張到非理性（通常源于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇慢于預(yù)期）的政策性原因。
各個國家都希望進(jìn)行逆周期調(diào)控，以滿足保持經(jīng)濟(jì)在相對低波動的合理區(qū)間以完成周期演進(jìn)，但是似乎總是失敗，畢竟央行的眼光亦不可能棄置當(dāng)前的困境不顧，越過山頂去治理“未來的經(jīng)濟(jì)困境”。
那么，經(jīng)濟(jì)繼續(xù)衰退，以及央行開始寬松的預(yù)期之下，首先將會是利率下降的預(yù)期，并且這個預(yù)期將會引導(dǎo)央行繼續(xù)下調(diào)利率，這個過程中以利率為核心的資產(chǎn)價格變動預(yù)期將衍射并形成以下結(jié)構(gòu)：
在中國將會表現(xiàn)為創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板、1000指數(shù)強(qiáng)于50指數(shù)以及上證指數(shù)；
在美國將會表現(xiàn)為納斯達(dá)克指數(shù)強(qiáng)于標(biāo)普500以及道瓊斯指數(shù)；
在商品端將會演變?yōu)楦吖┙o彈性的商品下跌飛速；
在債券端將會表現(xiàn)為高信用溢價的逐步收窄；
匯率端可能表現(xiàn)為澳元相對于美元的繼續(xù)弱勢（哪怕美國有降息預(yù)期）；
在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)端將會表現(xiàn)為高現(xiàn)金流低負(fù)債企業(yè)的估值溢價逐步降低。
……
以上是一個經(jīng)濟(jì)場景中的各個局部刨面圖，而資產(chǎn)價格也將會是在這個刨面圖的場景中以方向有序而軌跡無序的方式前進(jìn)，當(dāng)然不可避免的是，越是細(xì)分的資產(chǎn)類別，其受到的非宏觀因素影響也越大，而其軌跡偏離也越大。而這個偏離度，通常就是我們所說的阿爾法。

FOUR
當(dāng)前潛在的問題和威脅
并不是所有的問題都一定會產(chǎn)生后果，有些問題在王朝滅亡后依然沒有解決。所以，事實(shí)上很多的問題都在一定階段是被掩蓋的，并且這樣的掩蓋在經(jīng)濟(jì)治理中尤為常見。比如明朝對朱姓豢養(yǎng)造成巨大財政負(fù)擔(dān)、明朝對東林黨縱容造成的國家稅收結(jié)構(gòu)扭曲、美國以無限量化寬松問題所掩蓋的償付能力衰減。
所以，我們之前擔(dān)心的很多問題，具體明白哪些是其周期的伴生尤為重要。比如我們之前對解決居民部門債務(wù)問題說到過，推升通脹那么降低債務(wù)在居民部門收入的占比即可，其代價是貧富差距擴(kuò)大。但是假如，我們選擇了那條路，那么居民部門債務(wù)就會伴隨著資產(chǎn)價格快速上升而得到解決，那么我們在衰退周期中最為迫切擔(dān)心的居民部門債務(wù)問題就反而不那么重要了；而另外一些問題，則是周期無法解決的問題，比如說稅務(wù)制度。
朱镕基稅改至今，過去了30年，隨著社會階段變化，其中的刺激性部分似乎跟隨者衰減并顯現(xiàn)出了問題。所以，我們接下來如何解決其效能退化帶來的問題，比如土地出讓減少帶來的地方政府債務(wù)問題，則是周期輪轉(zhuǎn)所難以解決的問題。
但是這樣的問題，并不會阻礙周期的更迭，其表現(xiàn)形式依然是體現(xiàn)于資本在不同社會性質(zhì)主體的流轉(zhuǎn)效率。比如當(dāng)年國企改革，更多的體現(xiàn)為私進(jìn)公退，而十八大以來，則更多體現(xiàn)為公進(jìn)私退。
這樣的問題，參與周期的更迭，并且會對具體投資起到一個放大的作用，比如沒有股權(quán)分置改革那么不會有07年那么大的牛市，但是07年無論如何依然會是一個大牛市。
具體到投資層面來看，為什么我們關(guān)心經(jīng)濟(jì)周期演進(jìn)過程？明白這個過程，會自然地解決那些過去所擔(dān)心的問題，會比關(guān)心一些更加宏大且影響深遠(yuǎn)的問題更具有現(xiàn)實(shí)意義。
或許，我們在進(jìn)入下一個周期中，現(xiàn)有的一些問題有些被自然解決了，更多的被周期的輪轉(zhuǎn)和經(jīng)濟(jì)的刺激所掩蓋。但是當(dāng)前，我認(rèn)為：
1.股市沒有那么悲觀了
2.商品的下跌會隨著衰退進(jìn)一步加深
3.利率下降以及其對應(yīng)的投資結(jié)構(gòu)將能有所裨益
至于更深層次的結(jié)構(gòu)問題，不是我這樣的投機(jī)客所能理解，所適合探討的問題了。

END


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