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標(biāo)題: 【2021年05月27日】周期終將輪回：未來貨幣政策或會(huì)對(duì)資本市場重新友好 [打印本頁]
作者: 澤平宏觀    時(shí)間: 2021-7-27 09:56
標(biāo)題: 【2021年05月27日】周期終將輪回：未來貨幣政策或會(huì)對(duì)資本市場重新友好
“中國選擇通過改革提升全要素生產(chǎn)率，而不是放水刺激，有希望跨越中等收入陷阱。”

“在經(jīng)濟(jì)學(xué)者里，我是對(duì)中國中長期經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型前景的樂觀派。對(duì)于中長期中國經(jīng)濟(jì)增長前景，三大判斷：新5%比舊8%好；未來最好的投資機(jī)會(huì)就在中國；中國經(jīng)濟(jì)正站在新周期的起點(diǎn)上。”
“面臨百年未有之大變局，中國正在做正確的事。供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，雙循環(huán)，新格局，依靠創(chuàng)新推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。”
“未來如果我們要靠創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)，非常依靠多層次資本市場的發(fā)展，資本市場的發(fā)展回到了重要戰(zhàn)略位置。”
“過去這些年，在中國不斷轉(zhuǎn)型調(diào)整過程中，出現(xiàn)過一些負(fù)能量的、唱空的或者說迷茫的觀點(diǎn)；比如說洗洗睡、離場論，這些觀點(diǎn)可能對(duì)中國經(jīng)濟(jì)缺乏深刻的認(rèn)知，尤其是對(duì)這個(gè)階段我們?cè)趺慈?yīng)對(duì)，缺乏深刻的認(rèn)知。”
“中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展取得了舉世矚目的成就，卻沒有拿一個(gè)諾獎(jiǎng)。”
“在諾貝爾獎(jiǎng)?lì)I(lǐng)域，我們文學(xué)、醫(yī)學(xué)都獲獎(jiǎng)了，但是中國的經(jīng)濟(jì)學(xué)竟然到現(xiàn)在，沒有取得一個(gè)諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)，什么原因？這就是偏見；

印度發(fā)展得這么差，拿了那么多諾獎(jiǎng)，我們發(fā)展得這么好，沒有拿一個(gè)。比如說當(dāng)年的家庭聯(lián)產(chǎn)承包責(zé)任制，應(yīng)該至少可以拿一個(gè)諾獎(jiǎng)，近年我們所進(jìn)行的發(fā)展經(jīng)濟(jì)學(xué)的偉大理論創(chuàng)新與實(shí)踐，可以拿一個(gè)諾獎(jiǎng)?！?/strong>
“在全球的三角分工里面，美國、歐洲提供需求，中國、日本、德國提供生產(chǎn)，拉美、東南亞、中東提供原材料。”
“這個(gè)分工體系，在需求側(cè)，疫情控制的比較好，因?yàn)榇蟛糠侄际前l(fā)達(dá)國家，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的也比較好。但是全球經(jīng)濟(jì)的陰影是什么？供給國，尤其是大宗商品的供給國，像印度、巴西、阿根廷，疫情出現(xiàn)了大爆發(fā)，甚至出現(xiàn)了失控的局面。大宗商品的超級(jí)通脹，很重要的原因是供求缺口和美元泛濫。”

“美國面臨兩大挑戰(zhàn)：內(nèi)部社會(huì)撕裂的矛盾，外部與中國競爭。宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)在過去的幾十年過度強(qiáng)調(diào)了效率和增長問題，忽視了公平和分配問題。分配問題是一個(gè)非常重要的問題，在未來的10年、20年，無論在中國還是美國，都將得到空前的重視。”
“拜登經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃主要是三招，對(duì)普通家庭和工人減稅，對(duì)富人和企業(yè)加稅，加大新老基建的投資。旨在調(diào)和國內(nèi)矛盾以及與中國競爭。但是錢從哪里來？美元超發(fā)！市場對(duì)美元泛濫的不信任感在加強(qiáng)，MMT是宏觀經(jīng)濟(jì)思想史上的一次大倒退。美國選擇MMT，中國選擇供給側(cè)改革?！?/strong>
“大宗商品的供給端可以調(diào)整，政策是有空間的。”
“我們處在一個(gè)廣義流動(dòng)性的周期性拐點(diǎn)上。根據(jù)我們過去的經(jīng)驗(yàn)來看，這種流動(dòng)性拐點(diǎn)，也包括緊信用，它將會(huì)從生產(chǎn)、投資、消費(fèi)等方方面面，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生一種收縮效應(yīng)，這種收縮效應(yīng)對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇會(huì)產(chǎn)生滯后性的影響。”

“一季度可能是中國經(jīng)濟(jì)增速這一輪復(fù)蘇的頂部，雖然韌性會(huì)比較強(qiáng)，但是到了二三季度邊際上會(huì)放緩。”

“2020年-2021上半年，出口超常高增、房地產(chǎn)投資反彈、基建逆周期調(diào)節(jié)支撐中國經(jīng)濟(jì)一枝獨(dú)秀。未來均面臨回歸。”
“周期總是輪回的。未來隨著供求缺口的恢復(fù)，大宗商品價(jià)格的高點(diǎn)將臨近。”
“在未來的某個(gè)時(shí)候，隨著通脹壓力減輕，經(jīng)濟(jì)邊際放緩，可能中國的貨幣政策，包括財(cái)政政策，會(huì)對(duì)我們的資本市場重新友好起來。”

“這些年我參與到了一些宏觀領(lǐng)域的論戰(zhàn)，比如說2010年關(guān)于增速換擋的論戰(zhàn)，還有這些年我倡導(dǎo)的新基建，后來從學(xué)術(shù)討論走向國家戰(zhàn)略。

最近幾年我又跟幾位學(xué)者一起呼吁放開生育，應(yīng)對(duì)老齡化和少子化。努力做有溫度、有情懷、有責(zé)任的研究。

總的來說，新基建進(jìn)展比較快，放開生育應(yīng)該也快看到了曙光。但關(guān)于住房制度改革，坦率地講可能任重道遠(yuǎn)，中國解決房地產(chǎn)問題還有最后十年的時(shí)間窗口。”
“中國的老齡化速度和規(guī)模前所未有。你前面享受到了多大的人口紅利，未來就將承受多大的老齡化負(fù)擔(dān)。”
“人口問題是什么？就是短期你知道是這么個(gè)形勢，但你改變不了，因?yàn)槲磥淼睦夏耆丝谑?0年前決定的，未來的勞動(dòng)力人口是18年前決定的?！?/strong>
“中國房地產(chǎn)的問題是人地錯(cuò)配和供求分離，出路是人地掛鉤和金融穩(wěn)定?！?/strong>
“未來醫(yī)藥、養(yǎng)老、醫(yī)療等行業(yè)都是大賽道?！?/strong>

以上，是東吳證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家任澤平，5月25日在東吳證券2021中期策略會(huì)上，分享的最新觀點(diǎn)。
這次任博士從房地產(chǎn)回歸資本市場，認(rèn)為“隨著注冊(cè)制改革、建設(shè)多層次資本市場、鼓勵(lì)創(chuàng)新，中國資本市場正在迎來繁榮發(fā)展的重大機(jī)遇期”。上次是2014年從公務(wù)員下海到資本市場，唱多“5000點(diǎn)不是夢”。

任澤平結(jié)合國內(nèi)外當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢，分析了大宗商品價(jià)格上漲的原因，對(duì)于今年中國經(jīng)濟(jì)的前景以及國內(nèi)經(jīng)濟(jì)政策，都給出了分析和判斷。

同時(shí)，他還重點(diǎn)談到了當(dāng)下的人口問題，認(rèn)為人口最重要的不是總量，而是結(jié)構(gòu)問題，老齡化、少子化、不婚化、城市群化和階層固化。
以下是演講全文。

女士們，先生們！我今天的題目是“于無聲處聽驚雷”，當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展，包括內(nèi)外部環(huán)境，正在發(fā)生巨變，應(yīng)對(duì)這些新挑戰(zhàn)新機(jī)遇需要很高的戰(zhàn)略智慧。
我想給大家介紹兩個(gè)方面的內(nèi)容。

第一個(gè)是國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢；

第二個(gè)是人口形勢。
中國選擇通過改革提升全要素生產(chǎn)率
而不是放水刺激
有希望跨越中等收入陷阱
大家知道，在經(jīng)濟(jì)學(xué)者里，我是對(duì)中國中長期經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型前景的樂觀派。
對(duì)于中長期中國經(jīng)濟(jì)增長前景，我有三大判斷：
第一個(gè)，新5%比舊8%好；

第二個(gè)，未來最好的投資機(jī)會(huì)就在中國；

第三個(gè)，中國經(jīng)濟(jì)正站在新周期的起點(diǎn)上。
先來看我們所處的時(shí)代背景，我想用一張圖給大家展示一下。

這張圖的橫坐標(biāo)是人均GDP，縱坐標(biāo)是經(jīng)濟(jì)增速。

這張圖告訴我們，成功追趕的經(jīng)濟(jì)體都出現(xiàn)了增速換擋，還有很多沒有成功追趕的，落入了中等收入陷阱。

這就是10多年前世界銀行提的發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體的中等收入陷阱之謎；

當(dāng)時(shí)我還在國務(wù)院發(fā)展研究中心服務(wù)，經(jīng)歷了10年前最大的宏觀經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的論戰(zhàn)——面對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)下行，什么原因？怎么辦？

后來我們所在的國研中心團(tuán)隊(duì)提出“增速換擋”，我下海以后提出過“新5%比舊8%好”的觀點(diǎn)。

當(dāng)時(shí)有的觀點(diǎn)認(rèn)為，中國可以通過刺激的方式重新回到高增長，我還在國研中心服務(wù)的時(shí)候，看了拉美、東南亞、東歐，也包括德、日、韓、中國臺(tái)灣地區(qū)的很多文獻(xiàn)，他們?cè)谀莻€(gè)階段面臨的挑戰(zhàn)，以及公共政策的迷茫與應(yīng)對(duì)，基本的結(jié)論就是凡是通過貨幣刺激、試圖把經(jīng)濟(jì)重新拉回高增長軌道的，最終都陷入到了債務(wù)危機(jī)和金融危機(jī)。

長期的經(jīng)濟(jì)增長毫無疑問要通過改革提升全要素生產(chǎn)率。

那一場論戰(zhàn)，對(duì)于當(dāng)前，包括過去一段時(shí)間，中國公共政策影響是非常深遠(yuǎn)的。后來的新常態(tài)、經(jīng)濟(jì)L型、從高速到高質(zhì)量發(fā)展，都是一脈相承的。

如果你選擇做正確的事情，運(yùn)氣就在你這邊。
面臨百年未有之大變局
中國正在做正確的事

經(jīng)過過去長期的大論戰(zhàn)，2015年，中國公共政策做了一個(gè)比較大的調(diào)整，提出供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，構(gòu)筑長期的增長動(dòng)力和增長平臺(tái)，提升全要素生產(chǎn)率，三去一降一補(bǔ)。

三去是破舊，一降一補(bǔ)是立新。

后來我們又提出雙循環(huán)、新格局，面臨內(nèi)部經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段的要求，以及外部的挑戰(zhàn)，我們來重新調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和發(fā)展戰(zhàn)略。

還有就是推動(dòng)注冊(cè)制改革，建設(shè)多層次資本市場，依靠創(chuàng)新推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

過去以銀行為主的融資體系和金融體系，支撐了中國過去的高增長，重化工業(yè)支撐的高增長。

未來如果我們要靠創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)，非常依靠多層次資本市場的發(fā)展，資本市場的發(fā)展回到了重要戰(zhàn)略位置。

還有強(qiáng)化反壟斷和防止資本無序擴(kuò)張，包括調(diào)節(jié)收入分配和實(shí)現(xiàn)共同富裕。

強(qiáng)化反壟斷和防止資本無序擴(kuò)張，應(yīng)該放在調(diào)節(jié)收入分配的維度、社會(huì)改革的維度，來看這個(gè)命題。

還有就是碳達(dá)峰、碳中和，實(shí)行高水平的對(duì)外開放。

這一系列的政策導(dǎo)向，從經(jīng)濟(jì)、金融、技術(shù)、社會(huì)、環(huán)保，包括對(duì)外的開放，對(duì)我們當(dāng)前面臨的挑戰(zhàn)是非常有針對(duì)性的。

如果你看過當(dāng)年拉美、東南亞，包括韓國、日本、德國在同樣的發(fā)展階段，所面臨的公共政策迷茫的時(shí)候，你會(huì)發(fā)現(xiàn)，中國這一套政策思路，大的方向是對(duì)的。
唱空中國的人
對(duì)中國經(jīng)濟(jì)缺乏深刻認(rèn)知
過去這些年，在中國不斷轉(zhuǎn)型調(diào)整過程中，出現(xiàn)過一些負(fù)能量的、唱空的或者說迷茫的觀點(diǎn)；

比如說洗洗睡、離場論，這些觀點(diǎn)可能對(duì)中國經(jīng)濟(jì)缺乏深刻的認(rèn)知，尤其是對(duì)這個(gè)階段我們?cè)趺慈?yīng)對(duì)，缺乏深刻的認(rèn)知。

因?yàn)橛械娜撕苋菀兹ヌ讜旧系睦碚?，而現(xiàn)實(shí)往往是最生動(dòng)的教材。

在過去的這些年，唱空中國經(jīng)濟(jì)的輿論此起彼伏，但是過去這40多年，中國經(jīng)濟(jì)所取得的成就舉世矚目。

我給大家說兩個(gè)數(shù)據(jù)，

1978年中國城鎮(zhèn)化率17.92%，剛剛公布的第7次人口普查數(shù)據(jù)，2020年中國城鎮(zhèn)化率已經(jīng)到了63.89%，而40多年前中國城鎮(zhèn)化率不如印度。

1978年的時(shí)候，中國人均GDP不如印度高；但是現(xiàn)在，中國人均GDP已經(jīng)超過1萬多美元，大約是印度的三倍還要多。

中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展取得了舉世矚目的成就
卻沒有拿一個(gè)諾獎(jiǎng)
中國經(jīng)濟(jì)取得了如此舉世矚目的成就，但顯然我們并沒有講好中國的故事。

在諾貝爾獎(jiǎng)?lì)I(lǐng)域，我們文學(xué)、醫(yī)學(xué)都獲獎(jiǎng)了，但是中國的經(jīng)濟(jì)學(xué)竟然到現(xiàn)在，沒有取得一個(gè)諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)；

什么原因？這就是偏見；

印度發(fā)展得這么差，拿了那么多諾獎(jiǎng)，我們發(fā)展得這么好，沒有拿一個(gè)。

比如說當(dāng)年的家庭聯(lián)產(chǎn)承包責(zé)任制，應(yīng)該至少可以拿一個(gè)諾獎(jiǎng)，我們最近所進(jìn)行的偉大理論的創(chuàng)新與實(shí)踐，可以拿一個(gè)諾獎(jiǎng)。

這一批學(xué)者是做了巨大的貢獻(xiàn)的，發(fā)展經(jīng)濟(jì)學(xué)告訴我們?cè)趺雌痫w，但是并沒有告訴我們?cè)趺唇德?，或者告訴我們?cè)趺磽Q擋，但是這一代學(xué)者做出了探索和貢獻(xiàn)。

中國人均GDP已經(jīng)1萬露頭了，大約再過5~7年，我們就有可能邁入發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的行列。

中國是14億人，全球是70多億人，這將是人類文明史上的一次壯舉。但是到目前為止，我們沒有拿一次諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)。

這是中國所處的發(fā)展階段特點(diǎn)。

我的觀點(diǎn)非常鮮明，新5%比舊8%好，中國經(jīng)濟(jì)正站在新周期的起點(diǎn)上，未來最好的投資機(jī)會(huì)就在中國。

大宗商品的超級(jí)通脹：
供求缺口疊加美元流動(dòng)性泛濫
講一下當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢。

全球疫情和經(jīng)濟(jì)在2021年出現(xiàn)了比較明顯的大分化，隨著疫苗的大規(guī)模接種，美國歐洲的疫情得到緩解，經(jīng)濟(jì)開始復(fù)蘇。

美國的新增確診病例，從二三十萬已經(jīng)降到了5萬以下。

英國、德國、法國、以色列這些發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，疫情在快速被撲滅，所帶來的是經(jīng)濟(jì)的快速復(fù)蘇。

在全球的三角分工里面，美國、歐洲提供需求，中國、日本、德國提供生產(chǎn)，拉美、東南亞、中東提供原材料。

這個(gè)分工體系，在需求側(cè)，疫情控制的比較好，因?yàn)榇蟛糠侄际前l(fā)達(dá)國家，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的也比較好。

但是全球經(jīng)濟(jì)的陰影是什么？供給國，尤其是大宗商品的供給國，像印度、巴西、阿根廷，疫情出現(xiàn)了大爆發(fā)，甚至出現(xiàn)了失控的局面。

這就可以理解為什么今年出現(xiàn)了大宗商品的超級(jí)通脹？很重要的原因是供求的缺口所帶來的。

一方面，美國歐洲步中國之后，出現(xiàn)了需求的回暖。

另一方面，印度拉美疫情的失控，導(dǎo)致了大宗商品供給的約束，這種供求的缺口帶來了大宗商品價(jià)格在今年猛烈的的上漲，創(chuàng)10年新高；

再疊加了中國的碳達(dá)峰、碳中和以及中澳經(jīng)貿(mào)關(guān)系的變化。

這就是整個(gè)大宗商品今年表現(xiàn)的基本框架。

當(dāng)然，這里還要疊加一個(gè)因素，美元流動(dòng)性的泛濫；美國的廣義貨幣供應(yīng)量創(chuàng)了20年新高。

大宗商品更多是以美元定價(jià)的，在美元流動(dòng)性泛濫的背景下，美元指數(shù)從將近100，一度跌破90。

為什么出現(xiàn)了美元流動(dòng)性泛濫？這跟拜登的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃有關(guān)。
美國面臨兩大挑戰(zhàn)：
內(nèi)部社會(huì)撕裂的矛盾
美國現(xiàn)在主要矛盾是兩個(gè)：

第一個(gè)，內(nèi)部的社會(huì)撕裂。

大家可以看這張圖，這張圖告訴我們，美國的收入差距和財(cái)富差距已經(jīng)回到了1929年大蕭條前的水平。
很多傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為，1929年大蕭條是一次經(jīng)濟(jì)和金融危機(jī)。實(shí)際上它也是一次深刻的社會(huì)危機(jī)，就像美國現(xiàn)在所面臨的問題一樣。

美國人均GDP 6萬美元，已經(jīng)不存在所謂發(fā)展的問題了。

它現(xiàn)在面臨的主要問題是社會(huì)的撕裂問題，所以才導(dǎo)致了民粹主義、逆全球化、貿(mào)易戰(zhàn)等等這些思潮的盛行，包括占領(lǐng)華爾街運(yùn)動(dòng)。

宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)在過去的幾十年過度強(qiáng)調(diào)了效率和增長問題，忽視了公平和分配問題。

分配問題是一個(gè)非常重要的問題，在未來的10年、20年，無論在中國還是美國，都將得到空前的重視。

因?yàn)?strong>1929年大蕭條之后發(fā)生了什么？

了解經(jīng)濟(jì)史的人都知道，貿(mào)易戰(zhàn)、以鄰為壑，后來升級(jí)到了各種社會(huì)思潮的盛行，包括社會(huì)主義運(yùn)動(dòng)。

后來資本主義吸收了社會(huì)主義運(yùn)動(dòng)的思想，改良了，加強(qiáng)了社會(huì)保障，完善了社會(huì)保障體系。

而更嚴(yán)重的是什么？

當(dāng)時(shí)有極端的思潮，比如說納粹主義、軍國主義的上臺(tái)，人類爆發(fā)了軍事沖突和軍事危機(jī)，都是試圖要解決社會(huì)的撕裂問題和收入分配問題。
當(dāng)前美國，也包括全球，都面臨由收入差距、財(cái)富差距過大導(dǎo)致的社會(huì)撕裂問題。
美國面臨兩大挑戰(zhàn)：
外部與中國的競爭
第二個(gè)，是與中國的競爭。

2001年中國加入WTO的時(shí)候，克林頓向國會(huì)呼吁，應(yīng)該給中國最惠國待遇，把中國納入到全球化的體系當(dāng)中。

20年后的今天，美國對(duì)中國的態(tài)度發(fā)生了巨大的逆轉(zhuǎn)；

逆轉(zhuǎn)的原因是什么？

我想給大家說一個(gè)數(shù)據(jù)，在去年中國相當(dāng)于美國經(jīng)濟(jì)規(guī)模的70%，貢獻(xiàn)了世界經(jīng)濟(jì)增長的1/3，這還不是我講的重點(diǎn)，重點(diǎn)是因?yàn)橹袊?4億人，美國是3.2億人，雖然中國經(jīng)濟(jì)規(guī)模已經(jīng)相當(dāng)于美國的70%，但是中國的人均GDP只是美國的1/6。

按照我們?cè)瓉頊y算的，中國新的潛在增長率大約是5%左右，中國還是美國經(jīng)濟(jì)潛在增長率的2~3倍。

我們可以推演，大約用10年左右，中國經(jīng)濟(jì)規(guī)模將會(huì)超過美國，成為世界第一大經(jīng)濟(jì)體，

將會(huì)改寫世界的經(jīng)濟(jì)、貿(mào)易、政治，包括全球治理的版圖，都會(huì)帶來深遠(yuǎn)的影響。

未來10年，美國面臨著怎么和日益崛起的中國相處的關(guān)系。

這就是美國面臨的兩大挑戰(zhàn)，內(nèi)部社會(huì)的撕裂，外部與中國的競爭。
市場對(duì)美元泛濫的不信任感在加強(qiáng)
MMT是宏觀經(jīng)濟(jì)史上的一次大倒退
拜登所采取的措施跟川普是不太一樣的，川普所采取的措施是把矛盾向外轉(zhuǎn)移，與中國開打貿(mào)易戰(zhàn)。

拜登主要是三招，

對(duì)普通家庭和工人減稅，

對(duì)富人和企業(yè)加稅，

加大新老基建的投資，

旨在調(diào)和國內(nèi)矛盾以及與中國競爭。

但是錢從哪里來？因?yàn)榛ㄒ埠茫瑴p稅也好，都是超過1萬億美元的，對(duì)富人和企業(yè)的加稅顯然難以滿足。

毫無疑問，回到了美元的超發(fā)。

這使我想起了經(jīng)濟(jì)史的1972年，也是因?yàn)槊涝^度泛濫，導(dǎo)致了美元布林頓森林體系的崩潰。

這就可以理解，在過去的一年多，我們看到了股市、房地產(chǎn)市場、不動(dòng)產(chǎn)市場，包括大宗商品，包括比特幣，這種普遍的各類資產(chǎn)價(jià)格上漲。

一個(gè)很重要的背景，大家對(duì)以美元為代表的、主權(quán)國家信用貨幣的不信任感在增強(qiáng)。

MMT（現(xiàn)代貨幣理論）是宏觀經(jīng)濟(jì)史上的一次大的倒退，它救不了美國，更救不了中國，只會(huì)導(dǎo)致廣義資產(chǎn)價(jià)格的通脹，以及經(jīng)濟(jì)的K型復(fù)蘇。

根本出路，經(jīng)濟(jì)增長理論寫的是非常清楚的，通過供給側(cè)改革提升長期經(jīng)濟(jì)增長的全要素生產(chǎn)率。
大宗商品的供給端可以調(diào)整，政策是有空間的
對(duì)于這種輸入性通脹，國內(nèi)的貨幣政策顯然是無效的，央行的貨幣政策報(bào)告也給予了解釋。

中國不會(huì)對(duì)于這種輸入性的通脹采取比較明顯的收緊貨幣的態(tài)度，更多的保持所謂的中性穩(wěn)健和不急轉(zhuǎn)彎。

而且客觀地講，這一輪的大宗商品價(jià)格的上漲，不是需求導(dǎo)致的，更多的是供給端的原因，因?yàn)檫@一輪全球經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，只能算是一個(gè)弱復(fù)蘇。

中國的消費(fèi)和制造業(yè)投資復(fù)蘇基礎(chǔ)不牢固，還有美國歐洲也只是剛剛從底部爬起來，非常明顯，這一輪的復(fù)蘇是一個(gè)弱需求復(fù)蘇的特征，

大宗商品價(jià)格如此猛烈地上漲，主要是供給的短缺所帶來的。

而在供給的短缺方面，有些政策是可以做出調(diào)整的。

比如說，有色更多是國際定價(jià)，但是中國的鋼鐵產(chǎn)能在全世界排第一位的。

中國有些戰(zhàn)略，大方向是對(duì)的，但是在節(jié)奏上似乎是可以做出一些調(diào)整的，這是我最近一直在呼吁的。

如果做出這種調(diào)整，像在鋼鐵領(lǐng)域，它的價(jià)格應(yīng)該是可控的。
一季度是中國這輪經(jīng)濟(jì)周期復(fù)蘇的頂部
二三季度邊際上會(huì)放緩
這一輪的通脹還有一個(gè)很重要的特點(diǎn)，跟豬周期的疊加。

大宗商品價(jià)格的向上周期和豬周期的向下周期的疊加，你看到了一個(gè)非常奇特的現(xiàn)象，我們并沒有像過去一樣，出現(xiàn)CPI和PPI的同漲，這一次恰恰出現(xiàn)了非常驚人的分化。

我們4月份PPI是6.8%，CPI只有0.9%，按照標(biāo)準(zhǔn)的定義，毫無疑問PPI已經(jīng)通脹了，CPI處在通縮的區(qū)間。很重要的原因，就是我們講的，拿掉豬以后都是通脹。

中國貨幣政策的導(dǎo)向，我們處在一個(gè)廣義流動(dòng)性的周期性拐點(diǎn)上。

隨著通脹預(yù)期的上升，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇達(dá)到了潛在增長率的水平，而且一些資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)了異動(dòng)，中國貨幣政策從去年的下半年已經(jīng)開始回歸正常化。從去年底以來，在房地產(chǎn)、地方債等領(lǐng)域，進(jìn)行了結(jié)構(gòu)性的收緊，信用政策的收緊。

根據(jù)我們過去的經(jīng)驗(yàn)來看，這種流動(dòng)性拐點(diǎn)，也包括緊信用，它將會(huì)從生產(chǎn)、投資、消費(fèi)等方方面面，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生一種收縮效應(yīng)，這種收縮效應(yīng)對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇會(huì)產(chǎn)生滯后性的影響。

如果說一定要判斷，我還是維持原來的看法，大約一季度可能是中國經(jīng)濟(jì)這一輪復(fù)蘇的頂部，雖然韌性會(huì)比較強(qiáng)，但是到了二三季度邊際上會(huì)放緩，這是我們對(duì)經(jīng)濟(jì)的一個(gè)初步的看法。
中國出口高增源于發(fā)達(dá)國家的供求缺口
未來出口會(huì)逐步向均值回歸
2020年-2021上半年，出口超常高增、房地產(chǎn)投資反彈、基建逆周期調(diào)節(jié)支撐中國經(jīng)濟(jì)一枝獨(dú)秀。未來均面臨回歸：

美歐需求恢復(fù)好于供給，供求缺口拉動(dòng)了中國出口高增，未來隨著美歐生產(chǎn)恢復(fù)，中國出口將均值回歸。

三道紅線、信貸集中度管理等針對(duì)房地產(chǎn)的結(jié)構(gòu)性信用政策收緊將產(chǎn)生滯后性影響。

隨著經(jīng)濟(jì)回到潛在增長率、地方政府債務(wù)壓力大，基建投資逆周期調(diào)節(jié)的必要性下降。

從“三駕馬車”來看，在過去一年多的時(shí)間，出現(xiàn)了出口超常的高增長。

2018年中國出口是個(gè)位數(shù)增長，2019年甚至將近零增長，但是從去年下半年以來，中國出口出現(xiàn)了20%多超常的高增長，我認(rèn)為是不可持續(xù)的。

還有房地產(chǎn)投資的反彈以及基建的逆周期調(diào)調(diào)節(jié)，在未來，三大支撐中國經(jīng)濟(jì)一枝獨(dú)秀的力量將會(huì)面臨均值回歸。

為什么中國出口出現(xiàn)了兩位數(shù)的高增長？

除了防疫物資50%、100%的增長之外，我們可以看到來自美國、歐洲的供求缺口。

美國需求的恢復(fù)遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于供給，從它的產(chǎn)能利用率、就業(yè)等是看得非常清楚的，它的需求已經(jīng)回到了歷史的高位。但是它的供給，它的產(chǎn)能利用率等等都是不及預(yù)期的，這就帶來了發(fā)達(dá)國家的供求缺口，美國供求缺口的另一面就是我們出口的高增長。

未來隨著美歐的生產(chǎn)的恢復(fù)，中國的出口將會(huì)逐步的向均值進(jìn)行回歸，比如說5%左右的個(gè)位數(shù)增長。
房地產(chǎn)信用收緊政策將產(chǎn)生滯后性影響
今年再去拉基建的必要性很小
還有就是“三道紅線”，信貸集中度管理，對(duì)房地產(chǎn)結(jié)構(gòu)性信用政策的收緊，也將產(chǎn)生滯后性的影響。

現(xiàn)在開發(fā)商更多的在五一前后是“以價(jià)換量”。

還有隨著經(jīng)濟(jì)回到潛在增長率水平，地方政府債務(wù)壓力加大，基建投資逆周期調(diào)節(jié)的必要性我認(rèn)為也是下降的。

因?yàn)榛ㄍ顿Y是有非常明顯的公共政策的特點(diǎn)，是逆周期調(diào)節(jié)很重要的工具。

今年很多宏觀經(jīng)濟(jì)的觀察者認(rèn)為我們債務(wù)的投放等等可能會(huì)要推遲，后面的基建投資會(huì)比前面的基建好，但根據(jù)過去的經(jīng)驗(yàn)來看，大概率是要落空的。

因?yàn)榻?jīng)濟(jì)通脹壓力這么大，經(jīng)濟(jì)已經(jīng)恢復(fù)到潛在增長率的水平下，在地方債務(wù)壓力如此之大的情況下，我們?cè)偃ダǖ谋匾允呛苄〉摹?/strong>
今年一季度是經(jīng)濟(jì)增長的景氣頂部
經(jīng)濟(jì)周期一二季度處在過熱和滯脹階段
站在現(xiàn)在的時(shí)點(diǎn)往后看，我們經(jīng)濟(jì)增長的途徑和政策導(dǎo)向是什么？

毫無疑問，在過去，中國在抗擊疫情和恢復(fù)生產(chǎn)方面走在了全球的前面。

2021年將是中國經(jīng)濟(jì)向潛在增長率回歸。

中國未來5-10年的經(jīng)濟(jì)潛在增長率的水平，我們?cè)瓉碇v的是“新5%比舊8%好”，這是在2014年就做出的判斷。

新的潛在增長率水平大約是5-6%之間，而且如果能夠?qū)崿F(xiàn)5-6%的10年增長，這將是中國的第二個(gè)奇跡。

因?yàn)槎?zhàn)以來，世界上100多個(gè)經(jīng)濟(jì)體，真正邁入發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體行列的只有12個(gè)，成功的概率是10%。

所以中國第二個(gè)奇跡的量級(jí)一點(diǎn)不遜色于第一個(gè)。

我們從政策的導(dǎo)向，流動(dòng)性的拐點(diǎn)，全球的供求缺口，中國的三駕馬車，自身的驅(qū)動(dòng)力量判斷：

大約在今年一季度，可能是經(jīng)濟(jì)增長的景氣頂部，二三季度可能會(huì)面臨潛在增長率回歸放緩的節(jié)奏，但韌性仍然比較強(qiáng)。

從周期的角度，經(jīng)濟(jì)周期是從去年3月份開始復(fù)蘇，大約在今年的一二季度處在一個(gè)過熱和滯脹的階段。

從政策的導(dǎo)向來看，去年貨幣政策，財(cái)政政策對(duì)資本市場是比較友好的，就是一個(gè)字——松，因?yàn)榉€(wěn)增長放在了第一位。

今年按照高層的表態(tài)，利用好穩(wěn)增長壓力比較好的時(shí)間窗口，也就是現(xiàn)在穩(wěn)增長壓力不大，所以更多的是什么？“調(diào)結(jié)構(gòu)，促改革”等等這些政策目標(biāo)放在了穩(wěn)增長的前面。

這就可以理解，為什么今年中國的貨幣政策正常化，為什么我們提出中國站在流動(dòng)性的拐點(diǎn)上，為什么看到了在房地產(chǎn)領(lǐng)域結(jié)構(gòu)性信用政策的收緊。

在未來的某個(gè)時(shí)點(diǎn)
可能貨幣政策會(huì)對(duì)市場重新友好
在未來的某一個(gè)時(shí)點(diǎn)，隨著美國，英國，德國這些發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的增速有望轉(zhuǎn)正，美聯(lián)儲(chǔ)政策的調(diào)整也是有可能的，這將對(duì)我們的市場產(chǎn)生系統(tǒng)性的沖擊。

但好消息是，周期總是輪回的。

未來隨著供求缺口的恢復(fù)，大宗商品價(jià)格的高點(diǎn)可能臨近了。
在未來的某個(gè)時(shí)候，隨著通脹壓力減輕，經(jīng)濟(jì)邊際放緩，可能中國的貨幣政策，包括財(cái)政政策，會(huì)對(duì)我們的資本市場重新友好起來，這是我們對(duì)經(jīng)濟(jì)的一個(gè)看法。
人口問題重要
放開生育快看到曙光了
最后我想借這個(gè)機(jī)會(huì)給大家講講人口問題。

人口問題是如此的重要，也如此容易被忽視。最近關(guān)于人口引起了方方面面的關(guān)注，也引起了社會(huì)上的一些大的論戰(zhàn)。

這些年我參與到了一些宏觀領(lǐng)域的論戰(zhàn)，比如說2010年關(guān)于增速換擋的論戰(zhàn)，還有這些年我倡導(dǎo)的新基建，后來從學(xué)術(shù)討論走向國家戰(zhàn)略。

最近幾年我又跟幾位學(xué)者一起呼吁放開生育，應(yīng)對(duì)老齡化和少子化。努力做有溫度、有情懷、有責(zé)任的研究。

總的來說，新基建進(jìn)展比較快，放開生育應(yīng)該也快看到了曙光。但關(guān)于住房制度改革，坦率地講可能連曙光還沒有看到，中國解決房地產(chǎn)問題還有最后十年的時(shí)間窗口。

公共政策的表述，2020年10月，十四五規(guī)劃把應(yīng)對(duì)老齡化戰(zhàn)略上升為國家戰(zhàn)略。同時(shí)，優(yōu)化生育政策，增強(qiáng)生育政策的包容性，對(duì)我們的計(jì)劃生育的政策做出了一些調(diào)整。

在今年3月份的政府工作報(bào)告，我們提出推動(dòng)實(shí)現(xiàn)適度的生育水平，逐步延遲法定退休年齡。
前面享受到了多大的人口紅利
未來就將承受多大的老齡化負(fù)擔(dān)
中國的人口形勢，就是典型的宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)講的，慢變量變快了，人口問題在未來的這三五年，就是典型的慢變量變快了，為什么這么講？

1962-1976年是中國的嬰兒潮，也是中國人口紅利的最大來源，當(dāng)時(shí)的總和生育率5-6。70年代末計(jì)劃生育，生育率斷崖式下降，后來放開二胎，2020年總和生育率只有1.3；

中國的總和生育率降到1.3是什么概念？就是現(xiàn)在日本的總和生育率水平。

1962年到1976年出生的這一批人，決定了中國經(jīng)濟(jì)增長和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的很多主要特點(diǎn)。

中國過去40年的高增長就是三個(gè)紅利，人口紅利，改革紅利，全球化紅利。

中國房地產(chǎn)黃金20年，就是這一批人結(jié)婚生子要買房，為什么最近大戶型賣得好，就是這一批人要換房，1962年到1976年出生的人，是中國最大的嬰兒潮的來源。

90年代，2000年初這一批人多大年齡？二三十歲。

現(xiàn)在1962年到1976年出生的人現(xiàn)在多大年齡？1962年出生的，今年59歲，明年60歲。1976年出生的，今年45歲。中國的嬰兒潮人口現(xiàn)在是45-59歲。

人口問題是什么？就是短期你知道是這么個(gè)形勢，但你改變不了，因?yàn)槲磥淼睦夏耆丝谑?0年前決定的，未來的勞動(dòng)力人口是18年前決定的。

1962年到1976年出生的中國嬰兒潮人口，正在加速退出勞動(dòng)力市場，進(jìn)入老齡社會(huì)，這就可以理解為什么應(yīng)對(duì)老齡化、少子化上升為國家戰(zhàn)略，為什么要延長法定退休年齡。

而且更重要的是什么？中國經(jīng)歷過人口政策的大幅擺動(dòng)，我們從最早的鼓勵(lì)生育，1962-1976年一對(duì)夫婦生將近6個(gè)孩子，到現(xiàn)在1.3個(gè)孩子，這也意味著中國的老齡化速度和規(guī)模前所未有。

你前面享受到了多大的人口紅利，未來就將承受多大的老齡化負(fù)擔(dān)，

簡單來講，到2050年，2060年以后，中國65歲以上的老人大約占1/3。

中國人口最重要的不是總量問題
而是結(jié)構(gòu)問題
我們?cè)賮砜粗袊娜丝诮Y(jié)構(gòu)。

80年代，90年代，包括2000年，中國的人口結(jié)構(gòu)是一個(gè)金字塔，但是隨著時(shí)間的推演，結(jié)構(gòu)在發(fā)生變化，這就是為什么我講，未來中國人口最重要的不是總量問題。

雖然總量問題也很重要，按照人口學(xué)者的普遍預(yù)測，大約在2022或到2025年之間，中國的人口總數(shù)開始負(fù)增長。

但更重要的是結(jié)構(gòu)問題，中國的人口結(jié)構(gòu)發(fā)生了重大的變化，老年人口占比在快速上升。

還有未富先老問題，2019年65歲以上的人口占12.6%，美日韓達(dá)到12.6%的時(shí)候，人均GDP是2.4萬美元，中國剛剛是1萬美元露頭。

還有少子化，現(xiàn)在很多學(xué)者討論就是現(xiàn)在放開生育，大家還生不生？

在2012年我們放開了單獨(dú)二胎，到了2016年我們?nèi)娣砰_二胎，當(dāng)時(shí)也出現(xiàn)了很大的論戰(zhàn)，但結(jié)果進(jìn)展緩慢。

因?yàn)榘凑章?lián)合國的統(tǒng)計(jì)，總和生育率是一個(gè)倒U型曲線，經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平低的時(shí)候生，當(dāng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平高的時(shí)候反而不生了。

這就是為什么發(fā)達(dá)國家像美國，歐洲，日本，包括韓國也在布日本的后塵，都深陷少子化，老齡化的困境當(dāng)中。

根據(jù)七普的數(shù)據(jù)，2020年中國新出生人口是1200萬，比2019年下降了265萬，降幅是18%。

為什么？

一個(gè)是主力育齡婦女的大幅減少，我們剛才講了嬰兒潮人口，也就是現(xiàn)在再不放開生育，這批育齡婦女也老了，現(xiàn)在正在以每年幾百萬的速度減少。

還有撫養(yǎng)成本的上升，還有因?yàn)槔淆g化少子化的到來，我們家庭的小型化，以及不婚化。

這一代年輕人的婚育觀念也發(fā)生了變化。

大家還記得研究人口問題的時(shí)候，日本當(dāng)時(shí)用“世代”來對(duì)人進(jìn)行區(qū)分。

中國的人口也是分“世代”的，50后60后是傳統(tǒng)的一代，70后80后轉(zhuǎn)型的一代，90后00后是現(xiàn)代的一代。

50后60后的觀念是什么？多子多福，節(jié)儉儲(chǔ)蓄，集體觀念等等。

但是，到了90后00后，他們生活在一個(gè)物質(zhì)極大豐裕的時(shí)代，而且更重要的是受了高等教育，獨(dú)生子女家庭出身，在一代年輕人他們?cè)谕媸裁矗慷兑?，b站，二次元等等。

然后你會(huì)發(fā)現(xiàn)他們結(jié)婚少了，結(jié)婚晚了，離婚多了，而且不生孩子了。你會(huì)發(fā)現(xiàn)他們玩的這些東西和90年代日本那一批年輕人很像。

中國的離婚率在大幅的上升，結(jié)婚率這些年在大幅的下降，而且結(jié)婚的時(shí)間在推遲。
房地產(chǎn)最根本的問題是人地錯(cuò)配
最后關(guān)于人口的問題，我想講一個(gè)就是城市群化。

按照第七次人口普查的數(shù)據(jù)，人口持續(xù)的向東部都市圈和城市群集聚。

2010年到2020年的十年間，廣東，浙江，江蘇人口的增加都是超過了600萬，

其中廣東新增了2000多萬，浙江新增了1000多萬，江蘇新增了600多萬。

與此同時(shí)我們看到的是什么？東北，西北的人口都在萎縮，都是幾百萬的流出或者萎縮。

這就是過去幾十年大家爭議的，在中國的國土規(guī)劃和空間規(guī)劃領(lǐng)域一個(gè)很重要的爭論——小城鎮(zhèn)派和城市群派的爭論。

長期以來在控制大城市發(fā)展、發(fā)展中小城鎮(zhèn)、區(qū)域均衡發(fā)展的小城鎮(zhèn)派的思路者影響下，人口在源源不斷的往都市圈和城市群流入，但因?yàn)槲覀円刂拼蟪鞘?，所以不給他供地。

因?yàn)槲覀円l(fā)展中小城鎮(zhèn)，我們要西部大開發(fā)，所以我們的用地指標(biāo)在向那邊傾斜。

去年我還看到有的提出用地指標(biāo)向西部傾斜，這是我非常擔(dān)心的一個(gè)問題。

中國房地產(chǎn)最根本的問題是人地錯(cuò)配。

我們研究了10多年房地產(chǎn)問題，我們研究了美國，日本，德國，中國香港，英國，新加坡等等，他們上百年的案例，基本的結(jié)論就是住房制度決定房地產(chǎn)市場。

中國房地產(chǎn)最根本的出路就是人地掛鉤和金融穩(wěn)定。

房地產(chǎn)長期看人口，中期看土地，短期看金融。人是需求，土地是供給。
中國房地產(chǎn)走到今天是有解的，這個(gè)解是什么？就是人地掛鉤，人在源源不斷向都市圈和城市群遷移，需要把用地指標(biāo)同步配過來。
中國房地產(chǎn)的問題就是人地錯(cuò)配和供求分離，在經(jīng)濟(jì)學(xué)上，包括從技術(shù)的角度是非常清楚的。

未來醫(yī)藥、養(yǎng)老、醫(yī)療等行業(yè)都是大賽道
回到人口問題，中國正在從人口紅利期轉(zhuǎn)向人口負(fù)擔(dān)期，未來養(yǎng)老負(fù)擔(dān)，社保支出和政府債務(wù)將會(huì)大幅的上升。

同時(shí)未來醫(yī)藥、養(yǎng)老、醫(yī)療等行業(yè)都是大的賽道。

所以我們建議未來應(yīng)該積極應(yīng)對(duì)老齡化和少子化，盡快全面放開并鼓勵(lì)生育，讓生育權(quán)回歸家庭自主，加快構(gòu)建生育支撐體系，積極應(yīng)對(duì)人口老齡化，打造高質(zhì)量為老服務(wù)體系，建設(shè)老年友好型的社會(huì)。

女士們，先生們，百年未有之大變局也孕育著百年未有之大機(jī)遇。

我們深信市場經(jīng)濟(jì)的理念已經(jīng)在國家扎根，新一屆的中央領(lǐng)導(dǎo)集體展現(xiàn)了推動(dòng)改革的勇氣和決心。

我們深信未來隨著新一輪改革的推進(jìn)和紅利的釋放，中國經(jīng)濟(jì)正站在新周期的起點(diǎn)上，未來最好的投資機(jī)會(huì)就在中國！








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